安信证券-山煤国际-600546-业绩持续向好，HIT项目增添新动能-191028

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　　■事件：2019年10月28日，公司发布三季报，报告期内公司实现营业收入316.16亿元，同比下降12.03%，实现归母净利润7.98亿元，同比增长97.71%。
　　点评
　　■三季度业绩超预期：据公告，前三季度公司实现归母净利润7.98亿元，同比增长97.71%。第三季度实现归母净利润2.92亿元，环比增长2.09%，同比增长301.17%。
　　■三季度煤价环比回升，贸易量下降：据公告测算，公司三季度生产原煤1103.98万吨，同比增长25.17%，环比增长10.73%，销售煤炭3357.95万吨，同比下降5.90%，环比下降6.46%。测算吨煤售价为346.81元/吨，同比下降18.1%，环比升高8.72%，吨煤销售成本288.66元/吨，同比下降22.1%，环比升高15.39%。三季度煤炭业务实现毛利润18.14亿元，同比增长2.17%，环比下降16.92%。我们认为销售量的下降主要来自与贸易煤，由于贸易煤毛利较低，贸易量减少有助于公司煤炭业务盈利能力提升。三季度煤炭业务毛利率为16.77%，同比增长4.24个百分点，环比下降4.81个百分点。
　　■有望进军新能源领域：据公告，公司与钧石能源签署《战略合作框架协议》，双方拟共同建设总规模10GW的异质结电池生产线项目。该项目是目前全球最大HIT生产线。高效异质结太阳能电池被认为是高转换效率硅基太阳电池的热点方向之一，且预计在未来数年内，通过硅片薄片化、降低银浆用量或推动国产化、高单机生产设备产能等方式，异质结技术生产成本有望降低一半。
　　■投资建议：预计2019-2021年公司归母净利为11.07/12.49/13.18亿元，折合EPS分别为0.56/0.63/0.66。考虑未来煤炭行业景气度持续，公司业绩和现金流均有望持续稳定地改善。在此背景下，公司资产负债表或将不断修复。2019年开始，公司业绩释放值得期待。同时公司积极进军光伏行业，HIT是未来行业发展重要方向，公司应获得高于单一煤炭公司估值。给予买入-A评级，6个月目标价8.40元，对应2019年15xPE。
　　■风险提示：煤炭需求大幅下降，煤价大幅下跌；HIT项目能否正式实施尚存在不确定性，HIT项目能否取得相关政府部门审批同意尚存在不确定性，HIT项目的业务模式、投资计划、投资金额、建设周期等主要内容均不确定，公司首次在异质结电池领域进行布局，具体的实施进度和效果存在一定的不确定性。