华泰证券-水晶光电-002273-单季营收创新高，3D 感知强势来袭-191029

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　　3Q19单季营收同比增长25.7%至9.2亿元，创历史新高
　　水晶1-9M19收入同比增长26.4%至20.7亿元，归母净利润同比下降11.2%至3.6亿元（主因1-9M18减持光驰股权获益1.62亿元），扣非归母净利润同比增长14.3%至2.9亿元。3Q19收入同比增长25.7%至9.2亿元，创历史新高，归母净利润同比增长35.0%至2.0亿元，符合市场预期，扣非归母净利润同比增长1.8%至1.5亿元，主因主营成本、研发费用同比上升。我们看好水晶在3D感知及新型显示领域的前瞻布局，上调19-21年EPS至0.46/0.55/0.66元，上调目标价至18.24~21.00元，重申“买入”。
　　业务结构优化、满负荷生产推动毛利率环比改善
　　1-9M19水晶毛利润同比增长15.7%至5.5亿元，对应毛利率为26.5%，其中3Q19单季毛利率环比提升3.3ppt至30.2%，这主要来自于：1）公司下游需求强劲，产线维持满载运行；2）高毛利率的新业务收入贡献占比提升，收入结构持续优化。根据公司中报披露，新业务生物识别1H19毛利率为41.1%，显著高于传统主业成像光学毛利率（22.1%）。
　　持续研发投入加强技术储备；费用控制得当，机制改革初见成效
　　1-9M19水晶期间费用同比增长7.9%至2.7亿元，占收入13.1%；其中，研发费用同比增长27.0%至1.1亿元，占收入5.2%，主因公司持续加大生物识别及新型显示领域研发投入以加强技术储备。公司年初至今致力于改进管理流程，注重端到端流程优化，以充分发挥管理岗位职责、减少资源浪费。1-9M19水晶销售费用率、管理费用率占收入比例分别同比下降0.3ppt、2.1ppt至1.3%、5.6%，表明公司机制改革初见成效。
　　3D感知强势来袭，市场扩容或成为水晶营收增长强劲动力
　　华为新机Mate 30 Pro首次采用前置结构光、后置TOF的双3D感知方案，并支持AI隔空操控。随着用户对手机的智能化需求不断提升，双3D方案有望成为终端品牌旗舰机标配，加速3D感知市场扩容。此外，3D感知在工业制造、VR/AR、游戏、安防等领域的应用场景也不断成熟。Yole预测22年全球3D感知市场规模将达到90亿美元，对应18-22年CAGR为37%。目前全球仅有VIAVI和水晶两家大型窄带滤光片镀膜公司；水晶凭借在镀膜领域的多年积累及持续的研发投入，在窄带滤光片、DOE、Diffuser等领域均有布局，有望成为3D市场扩容的核心受益者。
　　上调盈利预测，上调目标价至18.24~21.00元
　　基于1-9M19经营情况、减持光驰股权带来的19年非经常性收益（1.08亿元）、及对3D感知应用场景成熟推动市场扩容的乐观预期，我们将水晶19-21E年EPS由0.37/0.44/0.52元上调至0.46/0.55/0.66元。我们参考20年可比公司平均PE（28倍），基于水晶在窄带滤光片领域全球领先的技术能力和市场地位及AR领域的前瞻布局和标的稀缺性，给予20年33~38倍预期PE，得到目标价18.24~21.00元，重申“买入”评级。
　　风险提示：成像光学市场竞争加剧；研发进展不及预期。