国盛证券-东江环保-002672-业绩低于预期，期待未来改善-191029

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　　计提坏账拖累业绩。2019年前三季度，公司实现营业收入25.8亿元，yoy4.2%，归母净利润3.3亿元，yoy-10.9%。2019年单三季度，公司实现营业收入8.9亿元，yoy9.4%，归母净利润0.8亿元，yoy-25.4%。利润同比下滑，主要系公司第三季度计提坏账0.8亿元，拖累前三季度业绩表现。
　　毛利率提升，净利率下滑。公司前三季度毛利率36.5%（+1.8pct），主要得益于高毛利无害化业务占比上升。公司前三季度净利率14.9%（-2.6pct），净利率下滑主要是期间费用率上升1.6pct至20.1%，其中销售费用率3.5%（+0.7pct）、管理费用率12.5%（+0.1pct）、财务费用率4.1%（+0.8pct），财务费用率增长主要系在建工程转固后致使报告期内利息费用化增加。
　　经营性现金流大幅增长。公司前三季度经营性现金流净额8.8亿元，yoy63.3%，经营性现金流大幅增长主要是汇圆小贷公司客户贷款回笼，客户贷款及垫款相较上年同期减少3.3亿元，同时也与公司计提应收款项的坏账准备以及收回财政部补助资金有关。
　　产能释放加快，未来放量可期。2019上半年，公司总获得危废经营资质35.5万吨，其中无害化资质14.3万吨，而去年同期公司共获得7.3万吨，公司今年危废产能释放明显加速，在环保督查的强监管下，危废行业景气度较高，公司产能充足望深度受益。截至2019H1，公司正在申请危废许可证产能资质8.9万吨，在建产能13.5万吨，拟建产能61万吨，预计19年底投运产能达到200万吨，产能持续落地，支撑未来业绩增长。
　　股权理顺，管理层改善，新领导带来新气象。随着广晟和汇鸿集团入主，公司从民企变国企，经过两年文化管理磨合，加上2018年底新管理团队到位（原深圳市水务局领导谭总担任公司新董事长、原中金岭南董事姚总担任总裁），我们认为公司经营管理望改善，且新领导多年的环保经营和管理经验也将更好帮助上市公司，未来危废项目的盈利能力及推进速度均值得期待。
　　投资建议：环保督查的强监管下，危废行业景气度持续提升，需求不断显现，且排放标准提高背景下，行业集中度望提升。东江环保作为行业龙头，研发强、技术优，望充分享受行业红利，且公司新管理层拥有多年环境管理、企业管理经验，有望更好帮助到公司业务的发展。预计2019-2021年归母净利润4.5、5.6、6.8亿元，EPS为0.51、0.63、0.78元，对应PE为20X、16X、13X。公司竞争优势强，看好其未来的发展，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能释放不达预期、资源化利用下游产品价格波动、环保监管力度不达预期、竞争加剧价格战风险、危废储运及运营安全风险。