华创证券-中南建设-000961-2019年三季报点评：业绩靓丽、销售快增，高成长确定性强-191029

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　　3Q19业绩同比大增79%、承诺持续兑现，预增全年业绩同比超50%
　　3Q19营业收入409.6亿元，同比+36.5%；归母净利润22.6亿元，同比+78.7%，其中Q3单季度业绩9.5亿元，同比+179.8%；3Q19扣非归母净利润21.5亿元，同比+65.8%；基本每股收益0.61元，同比+78.7%。房地产结算收入284.6亿元，同比+28.6%。毛利率和归母净利率分别为20.0%和5.5%，同比分别-1.3pct和+1.3pct；其中地产毛利率23.5%，同比+0.1pct；建筑毛利率8.9%，同比-5.4pct，主要受完工项目结构影响；公司在中报中预计19年结算毛利率将高于18年。3Q19三费费率为9.3%，同比-0.5pct，其中管理费率-0.8pct、销售费率-0.9pct。此外，5月公司公布19年股权激励计划，拟授予股票期权占总股本3.73%，叠加18年7月激励方案的6.27%、两次合计达10%；行权价格8.49元；并进一步延伸21年业绩较17年增速不低于1,408%，即90亿元，彰显强烈发展信心。此外，公司预计19年归母净利润同比增长超50%。
　　3Q19销售额同比+27%、保持快增，拿地额/销售额32%、权益比例70%
　　3Q19销售金额1,299.5亿元，同比+27%；销售面积1,024.3万平方米，同比+32%；销售均价1.27万元/平，同比-4%。19年公司计划新开工面积1,061万平米，竣工面积998万平米、远高于18年结算面积，预示着19年丰富的可结算资源。截至19Q3末，公司共有349个项目，在建规划建面3,423万方，未开工建面1,332万方；合计总土储4,755万方。3Q19拿地面积751万平米，权益比例70%、同比提升17pct；拿地面积占比销售面积73%；拿地金额416亿元，拿地金额占比销售金额32%；拿地均价占比销售均价44%，较1H19下降6pct。
　　负债率有所下行，预收款锁定高达4.6倍、后续业绩高增确定性强
　　3Q19末公司资产负债率90.9%，较18年末-0.78pct，剔除预收款后为44.1%，较18年末-0.91pct；净负债率175.6%，较18年末-15.9pct；现金短债比由19H1的1.49倍提高至1.59倍；有息负债余额691亿元，同比+23.1%，较1H19仅提升5亿元，并且18年地产销售金额覆盖有息负债倍数为2.12倍。1H19末有息负债中银行借款、债券类和其他分别占比49%、30%和22%，同比分别-3.4pct、+4.7pct、-1.3pct。3Q19末公司预收账款1,279亿元，同比+21.3%，覆盖18年地产结算收入4.6倍，远高于行业平均水平，并较18年末继续提升。
　　投资建议：业绩靓丽、销售快增，高成长确定性强，维持“强推”评级
　　中南建设在2016-18年期间在陈凯的带领下经历了全方位的积极变革，自主权增强与市场化机制造就全新中南，推动公司进入高速增长阶段。今年5月公司再推新激励，业绩承诺已延伸至2021年，并高达90亿元，彰显强烈发展信心。我们维持公司2019-21年每股收益预测为1.10、1.89和2.45元，现价对应19-21年PE仅为7.9/4.6/3.5倍、较每股NAV16.81元折价48%，考虑到公司利润率将低位回升、同时预收款高覆盖，未来释放业绩潜力强劲，维持目标价10.98元，维持“强推”评级。
　　风险提示：三四线城市销量超预期下行以及行业资金超预期收紧。