华泰证券-宇通客车-600066-Q3市占率持续提升，业绩略超预期-191028

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　　Q3市占率持续提升，业绩略超预期
　　10月28日，公司发布三季报，前三季度公司实现收入208.6亿元，同比+7.7%，归母净利13.2亿元，同比+10.6%。Q3公司实现收入83.57亿，同比+13.6%，归母净利润6.42亿，同比+10.5%，扣非后归母净利润5.97亿元，同比+18.8%，公司Q3业绩略超预期，主因销量和毛利率略超预期。我们认为由于过渡期结束透支了需求，公司9~10月销量或大幅下滑，明年补贴政策尚有不确定性，年末是否抢装仍不明朗。长期来看补贴退坡助推行业优胜劣汰，公司作为客车行业龙头，市占率有望持续提升，预计2019-2021年EPS分别为1.01、1.11、1.2元，维持“增持”评级。
　　强者恒强，Q3市占率持续提升
　　根据公司公告，19年Q3公司销售客车16711台，同比+13.2%，环比+12.5%。根据中汽协数据，Q3国内客车销量11.5万台，同比+1.3%，公司市占率提升至14.5%。Q3，大型车销售6429台，同比+3.3%，中型车销量7568台，同比+26.7%，轻型车销量2714台，同比+5.7%。我们认为由于8月过渡期结束，公司9、10月销量下滑较多，但明年补贴或继续退坡，年末仍有抢装需求。长期来看补贴退坡助推行业优胜劣汰，公司作为客车行业龙头，市占率有望持续提升。
　　Q3毛利率环比改善，管理费用率同比下降
　　Q3，公司收入同比+13.6%，收入增速基本与销量增速持平。公司实现毛利率24.1%，同比-3.1pct，环比+2pct，同比下降主要原因是补贴下滑，环比提升主因销量环比+12.5%，收入环比+9%，收入增速快于成本增速；销售费用率7.8%，同比+1.4pct，公司加强了促销；管理费用率（含研发）6.57%，同比-2.1pct，公司加强了管理费用控制；公司Q3产生研发支出3.56亿元，占收入比例4.26%，在同行业中居于较高水平，主要用于产品换代和高端产品研发与完善。经营活动现金净流量14.17亿元，同比+15.42亿元，主要因为公司应收账款减少，预收款项增加。
　　客车龙头市占率持续提升，维持“增持”评级
　　我们认为公司是新能源客车行业龙头，有较强的成本管控能力，补贴下降助行业优胜劣汰，公司市占率有望持续提升。公司布局燃料电池客车、智能驾驶客车等新兴方向，有望抢占行业发展先机。考虑到公司销量与毛利率情况略超预期，我们预计公司19-21年归母净利分别为22.4、24.5、26.7亿元（上调10%/10%/11%），对应EPS分别为1.01、1.11、1.2元。可比公司2019年平均PE为23倍，但考虑细分行业属性，公司与金龙汽车更具可比性，公司盈利性更优异，给予公司19年17~18倍PE估值，对应目标价17.17~18.18元，维持“增持”评级。
　　风险提示：客车行业景气及公司销量不及预期；公司新能源客车销量不及预期；新能源补贴政策具有不确定性；公司海外市场扩张不及预期。