华西证券-荣泰健康-603579-轻资产化运营转型静待花开-191029

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　　事件概述
　　公司发布三季报，2019年前三季度实现营业收入16.29亿元，同比下降7.32%；归母净利润2.09亿元，同比增长13.69%。其中2019Q3实现营业收入5.32亿元，同比增长1.93%，归母净利润7199.64万元，同比增长69.53%。
　　分析判断:
　　内销市场持续增长，Q3收入回升
　　按摩椅外销市场以美日韩为主，公司外销市场中韩国大客户集中，对外销收入影响较大。随着韩国市场渗透率的提升，公司积极拓展欧美市场合作伙伴保持外销需求的强劲。内销市场在人口老龄化和消费力提升的背景下，按摩椅市场处于增长阶段，当前国内按摩椅市场的渗透率低于1%，大健康消费需求下内销增长高于出口增长。
　　毛利率承压，费用率同比下降改善净利率
　　2019年前三季度，公司毛利率为29.42%，同比下降3.92pct。其中2019Q3毛利率29.45%,同比-1.7pct,环比-0.2pct。毛利率下滑主要原因在于体验式服务短期内难以覆盖成本和内外销毛利率的下滑。在毛利率下滑的同时，公司增强了费用管控能力以实现净利率的提升。2019年前三季度公司销售费用率为10.85%，同比-0.54pct；2019Q3销售费用率10.17%，同比+1.71pct，环比-0.87pct。2019年前三季度公司管理费用率为3.43%，同比-5.03pct；其中2019Q3管理费用率3.99%，同比-5.33pct，环比+1.69pct。在期间费用同比下降较大幅度的背景下，2019Q3公司净利率13.5%，同比+4.9pct,环比-0.4pct。
　　共享按摩“摩摩哒”促进消费者体验培育市场，轻资产运营转型
　　公司2019年半年报显示，公司在2016年进入共享按摩服务市场，“摩摩哒”共享按摩品牌陆续进入全国32个省、2164个县市的知名商超、头部影院及重要交通枢纽等人流密集场所。公司渠道拓展速度较快，共享按摩服务扩大了消费者接触面，进行了良好的市场培育。目前“摩摩哒”用户数量已突破1亿人次，随着大数据运营平台的成熟，公司业务转型轻资产化。公司陆续将部分省份的自营按摩椅转让给优质运营商合作运营，从而实现降本增效。在摩豆充值影响下，2019年前三季度公司预收账款为0.74亿元，同比增长65.12%。在处置固定资产按摩器材的影响下，2019年前三季度公司实现资产处置收益0.43亿元，长期应收款1.23亿元。
　　投资建议
　　经测算，我们预计公司2019-2021年实现营业收入23.73/26.41/31.05亿元，同比增长3.36%/11.30%/17.56%，实现归母净利润2.61/2.97/3.53亿元，同比增长4.74%/13.73%/18.90%，EPS为1.86/2.12/2.52元，对应当前股价PE倍数为15/13/11倍，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示
　　宏观经济下行风险、竞争格局变动风险、贸易摩擦风险