平安证券-汇川技术-300124-业绩增长放缓，静待通用自动化行业复苏-191029

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　　投资要点
　　事项：
　　公司发布2019年三季报，前三季度实现营业收入49.08亿元，同比增长24.61%；实现归属于上市公司股东的净利润6.46亿元，同比下滑18.65%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5.65亿元，同比下滑22.81%。
　　公司业绩略低于市场预期。
　　平安观点：
　　贝思特并表增厚业绩，归母净利润增速放缓受多因素影响：公司前三季度实现营业收入49.08亿元，同比增长24.61%；实现归母净利润6.46亿元，同比下滑18.65%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5.65亿元，同比下滑22.81%。公司3Q19实现营业收入21.89亿元，同比增长49.31%；实现归母净利润2.47亿元，同比下滑16.95%。贝思特从7月开始并表，3Q19实现营收7.18亿元。公司归母净利润增速低于营收增速的主要原因包括产品结构变化及贝思特并表导致整体毛利率下降、薪酬成本及激励费用上升、财务费用增加和退税收入减少等。
　　电梯业务增长稳健，电梯大配套实力进一步增强：公司前三季度电梯一体化业务实现营收10.25亿元，同比增长11.85%；受益于原材料价格下降和制造成本降低，毛利率实现小幅提升。通过收购贝思特，公司在电梯行业提供大配套的实力进一步增强，19年来自国际客户的收入保持较快增长；预计随着公司原有电梯业务与贝思特业务的整合逐步完成，协同效应将逐渐显现。伴随地产行业进入竣工周期和存量电梯维保、旧楼加装电梯改造等需求的持续扩大，以及公司来自国际客户收入占比的提升，预计公司电梯业务将保持稳健增长。
　　通用自动化竞争力不断增强，静待行业复苏：公司前三季度通用自动化业务实现营收18.71亿元，同比增长2.48%；受手机、机床等行业需求下滑影响，收入增速有所放缓。在组织架构层面，公司19年通过组织变革，推动通用自动化业务重点行业线的实体化运营，并且加强区域销售，实现行业和区域营销并重。在产品端，通过推出伺服和PLC新产品，对安川等外资的替代能力进一步增强，市场综合竞争力在持续提升。受益于冶金、港机等行业的需求较好和公司工程传动产品相对外资的竞争力提升，公司来自EU市场的订单保持较高增速。我们预计，随着中美贸易争端的缓和和政策对中小工业企业支持力度的加大，行业需求有望逐步恢复。
　　新能源汽车业务受补贴影响下滑，轨交业务进入收获期：公司前三季度新能源汽车业务实现营收3.41亿元，同比下滑23.45%；轨交业务实现营收3亿元，同比增长135%。受新能源汽车补贴退坡的影响，公司电控产品价格压力较大；目前乘用车业务定点进展顺利，已获得多个国内客户的定点，海外车企定点也在推进中，预计随着新能源车型投放的加速，20年乘用车电控业务有望实现放量。公司轨交业务发展态势良好，在苏州以外地区轨交项目的不断拿单标志着竞争力的持续提升，预计随着宁波轨交2号线和4号线、贵阳轨交2号线陆续进入交付期，公司轨交业务收入确认将加速。
　　投资建议：公司是国内工控行业的领军企业，在通用自动化领域具备对外资产品的持续替代能力；在电梯配套领域，收购上海贝思特增强了公司提供电气系统大配套的能力；在轨交和新能源汽车领域，乘用车业务定点进展顺利，轨交订单进入收入确认期。暂不考虑剩余49%股权的并表，由于行业需求下滑等因素，我们调整对公司19/20/21年的EPS预测分别为0.64/0.85/1.04元，前值分别为0.81/0.95/1.17元，对应10月28日收盘价PE分别为38.5/29.0/23.7。维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：1.如果工控行业需求持续下滑，将对公司通用自动化业务将产生较大影响；2.如果IGBT等原材料大幅涨价，将对公司通用自动化、轨交和新能源汽车业务均造成不利影响，公司毛利率将下滑；3.若新能源汽车定点车型销量和一线车企定点进展不达预期，将对公司未来新能源汽车业务造成较大影响。