东方证券-因子选股系列之六十一：基于机构持仓的因子情景分析-191029

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　　研究结论
　　目前A股的机构化程度相较于美国市场还存在一定的差距，但长期来看A股的进一步机构化是必然的趋势。有研究表明，因子在不同机构持股比的股票中有着截然不同的表现，本文主要对这种特征做了详细的研究。
　　本文基于半年报和年报的基金持股加上券商的集合资管计划再加上前十大流通股中的保险、阳光私募、信托、社保和QFII持股再加上陆股通的持仓数据来测算每个股票的机构持仓占流通市值的比例。
　　研究发现机构持股占流通市值比最高的分组具有大市值，高历史收益，低Beta，低换手、高成长和高确定性的风格暴露，但是在估值、波动率还有国企民企的上的暴露其实偏向于中性。在行业配置上，机构长期超配医药、食品饮料、房地产、家电和电子元器件等行业的股票，而低配石油石化、银行、交通运输、煤炭和非银金融等行业的股票。
　　我们测试了不同的机构持股占流通市值比的股票池内的选股因子表现（2009.12-2019.9），发现估值因子在高机构持股比的股票中表现远差于在低机构持股比的股票池中，其中BP、SP、EP_FY1几乎长期失效，而成长因子在高机构持股比的股票中反而长期表现更好。
　　基于估值和成长在机构持股比不同的股票中的不同表现，我们构建了基于机构持股比划分的动态情景模型，在高机构持股比股票中降低估值因子权重，增加成长因子权重。从2009.12-2019.9，基于动态情景模型的中证500增强组合年化战胜常规组合1.1%，且2019年提高3.2%，沪深300增强组合年化战胜常规组合0.56%，非金融股部分年化战胜常规组合1.35%，且2019年提高2.9%。
　　虽然这里测试的动态情景模型存在一定样本内的因素，但是这种因子特征却是长期存在的（在北上资金入场前就存在了），因此模型也具备一定的参考价值。综合来看，基于机构持仓占流通市值比的动态情景模型能够基于市场机构化的程度自动调整情景空间，自适应不同空间的因子特征，能更好的适应未来市场进一步机构化的发展方向。
　　风险提示
　　极端市场环境可能对模型效果造成剧烈冲击，导致收益亏损。
　　量化模型基于历史数据分析得到，未来存在失效风险，建议投资者紧密跟踪模型表现。