国盛证券-汇川技术-300124-双因素叠加短期业绩承压，工控业务回暖迹象初显-191030

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　　新能源车业务短期承压，通用自动化业务增速放缓拖累业绩表现。汇川技术发布三季报，前三季度实现营收49.08亿（+24.61%），归母净利6.46亿（-18.65%），扣非净利5.65亿（-22.81%），位于业绩预告区间中枢附近。贝思特Q3并表，单季度实现收入7.18亿，净利预计约0.8亿，但由于收购后存货及资产评估增值导致折旧、摊销增加，并表利润仅约0.24亿，剔除后营收为41.9亿（+4.78%），同比小幅增长，实现净利6.22亿（-21.66%），下滑幅度较大，主要因毛利率下滑叠加期间费用增长所致。
　　分业务来看，通用自动化业务回暖迹象初显，新能源汽车业务下滑扩大，电梯业务维持平稳增长。前三季度通用自动化板块实现营收18.71亿（+2.48%），与上半年增速（+3%）接近，主要受宏观经济下行叠加贸易战影响，行业景气度下行，但9月订单已同比转正，订单金额创月度新高，已有回暖迹象。电液伺服业务（含伊士通）实现营收3.55亿（-6.31%），较上半年降幅（-12%）明显收窄，单季度增速转正（+7.77%），亦呈复苏迹象。新能源汽车业务受补贴大幅下降影响，客户及物流车订单下滑拖累，尽管乘用车订单有所增长但难以弥补，实现营收3.41亿（-23.45%），较上半年降幅（-20.70%）略有扩大，今年预计亏损将进一步扩大。电梯一体化（10.25亿，+11.85%）继续维持平稳增长态势。
　　产品结构调整，毛利率下滑幅度较大，期间费用率略有增长。公司Q3毛利率为34.85%（-5.57pct），主要受产品结构变化影响。其中贝思特由于存货、资产评估增值影响，毛利率仅约21%左右，同时新能源汽车产品降价导致毛利率下降以及低毛利率的轨交业务占比提升，导致毛利率降幅较为明显，通用自动化及电梯业务毛利率较为稳定。期间费用率（25.48%，+0.42pct）受调薪影响及财务费用增长影响，略有抬升。
　　长周期底部区间，静待拐点。通用自动化业务由于短周期宏观经济下行叠加贸易战双重影响导致需求下行，但长周期人口结构老龄化以及制造业自动化升级，行业需求上行趋势不改，2020年公司份额进一步提升的同时将叠加行业周期性的需求回暖，利润增速将回升。新能源汽车业务因为投入与产出时间维度错配叠加行业补贴大幅下降，今年压力最大，亏损预计扩大，但2020年随着乘用车新的定点项目逐步放量，利润端将持续改善回升。
　　投资建议：我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为10.29/14.29/17.64亿元，同比分别增长-11.8%/38.9%/23.4%，对应估值分别为39.6/28.5/13.1倍。公司上市以来历史估值中枢为49.0倍，估值底部为21.1倍，大部分时间估值都在30倍以上，当前估值水平有支撑，维持“增持”评级。
　　风险提示：经济复苏低于预期；新能源汽车业务进展不及预期。