华创证券-海天味业-603288-2019年三季报点评：给稳健以溢价-191030

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　　19Q3业绩符合预期。19年前三季度收入148.24亿元，同比+16.62%；归母净利38.35亿元，同比+22.48%；19Q3收入46.64亿元，同比+16.85%，归母净利10.84亿元，同比+22.84%。19年前三季度毛利率44.5%，同比-1.96pcts，销售费用率14.20%，同比-2.59pcts，净利率25.87%，同比+1.24pcts。19Q3毛利率43.8%，同比-1.32pcts，销售费用率12.87%，同比-2.81pcts，净利率23.26%，同比+1.13pcts。
　　Q3酱油/蚝油稳健增长，酱类增长持续改善。19Q3酱油/调味酱/蚝油分别同比+14.1%/13.8%/18.7%，高端酱油保持20+%增速，酱类增速逐季改善，醋及料酒增速约10%。Q3预收款19.38亿元，环比增长7.4亿，渠道打款积极性高。分地区看，西部、中部处于高速发展期，Q3分别同比+23.4%/30.7%，华东、华南老市场保持稳增，同比+15.0%/+14.5%；北部地区是公司重点提升区域，Q3经销商净增长119家，收入同比+9.5%，依赖新开发经销商带动。
　　毛利率、费用率延续H1趋势，精益控费提升盈利。19Q3公司毛利率同比-1.32pcts，环比持平，源于阶段性加大技改资本投入，原料采购成本上升，其中19Q3黄豆市场价同比+13.7%。19Q3销售费用率同比-2.81pcts，源于江苏工厂产能释放覆盖半径提高，及部分经销商产品自提减少运费；虽上半年进行了提薪及人员调整，但规模效应持续，管理费用率5.30%，同比-0.7pct。
　　稳健推进三五计划，迈向食品大平台。公司三五规划计划实现收入15%+的复合增长，保持酱油稳健增长，打造蚝油、醋/料酒等新增长点；推动信息化转型，加大渠道下沉力度，并推进高明基地扩产及江苏基地产能释放，持续拉大市场领先优势。在前三季度稳增下，预计公司全年目标完成无虞，未来随品牌影响力进一步扩大，公司有望向食品平台型企业迈进。
　　盈利预测、估值及投资建议：我们维持公司2019-21年EPS预测1.96/2.36/2.79元，当前股价对应PE为56/46/39倍，考虑公司具备极致经营水平和规模效应，不断巩固自身壁垒，在外资流入带来估值重构下，稳健增长龙头估值中枢持续提升，上调目标价至118元，对应20年PE为50倍，调整评级至“推荐”。
　　风险提示：宏观经济增速下滑，渠道及新品拓展不及预期，食品安全问题等。