西部证券-华帝股份-002035-三季报业绩点评：电商渠道高速增长，盈利能力稳步提升-191030

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　　●核心结论
　　事件：华帝股份发布2019年三季报，公司前三季度实现营业收入42.75亿元（同比-7.98%），归母净利润5.17亿元（同比+16.87%），扣非后归母净利润4.93亿元（同比+14.88%）。其中19Q3实现营业收入13.44亿元（同比-8.63%），归母净利润1.22亿元（同比+22.19%），扣非后归母净利润1.18亿元（同比+21.94%）。
　　电商渠道表现亮眼，经营拐点将至。公司电商渠道销售额前三季度同比增长14%，表现好于行业平均水平。公司持续打造爆款产品、推出高转化率动销活动，增强客户体验，线上市场份额得以不断提高。19Q3公司营收增长继续承压，我们认为一方面与公司收入确认方式有关，新零售、工程等渠道出货端收入可能递延确认；另一方面与渠道库存持续去化有关，公司持续优化客户结构，积极调整区域职能向零售导向转变。考虑到当前渠道库存水平较低，前期交房回暖逐步兑现，预计公司经营拐点将至。
　　盈利能力持续改善，现金流表现较好：公司前三季度毛利率48.90%，同比增长2.47pct，我们认为主要受益于产品结构升级与原材料成本下降红利。费率方面，公司前三季度销售费率27.37%，同比下降0.22pct，我们认为主要系电商销售费率较低，伴随电商渠道占比提升公司销售费率同步下降；同时公司销售费用投放效率提升。公司前三季度经营活动现金流净额同比增长122.2%，主要系应收票据流入增加、付款票据结算增加及相关税费减少。
　　盈利预测与评级：我们预计2019-2021年公司营收为58.05亿元、67.22亿元、75.54亿元；净利为7.98亿元、9.51亿元、11.10亿元，对应EPS分别为0.91元、1.09元和1.27元。我们给予2020年13X目标PE，维持“买入”评级。
　　风险提示：房地产政策加剧，原材料价格波动，行业竞争加剧等风险