中泰证券-梦百合-603313-收入增长超预期，全球化布局护航发展-191029

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　　投资要点
　　事件：梦百合发布2019年三季报：2019年前三季度，公司实现营业收入26.4亿元，同比增长25.4%；实现归母净利润2.6亿元，同比增长136%；扣非归母净利润2.69亿元，同比增长99%。其中，非经常性损益-0.09亿元，Q3套保损失有所增加。公司Q3单季度实现营收10.59亿元，同比增长29%，实现归母净利润1.1亿元，同比增长52.1%，扣非净利润1.32亿元，同比增长64.7%。
　　业绩环比向上，收入增长超市场预期。19Q1/Q2/Q3公司单季度收入增速为29%/18%/29%，在外贸形势趋严背景下，公司3季度受益海外产能爬坡，逆势实现高增长。目前塞尔维亚基地已顺利达产、泰国及美国产能逐步释放，我们认为，伴随泰国产能投产四季度外销有望持续向好。
　　盈利能力亮眼，期待海外产能爬坡进一步提升规模效应。1）毛利率向好。2019前三季度公司实现毛利率37.01%（+6.91pct.），其中19Q3毛利率36.43%（+3.71pct.）。受益减税降费及原材料成本下行，毛利率向好。2）盈利能力逐季提升。2019年前三季度公司净利率10.39%（+4.84pct.），其中Q3单季度净利率11.25%（+2.15pct.），盈利能力自18Q1以来持续提升。3）销售费用提升匹配自主品牌建设规划。2019H1，公司销售费用率13.32%（+0.45pct.），主要系公司加大国内销售渠道建设力度，销售渠道费用增长78.63%。加回研发费用后管理费用率8.53%（+0.42pct.），财务费用率0.39%（+0.65pct.），主要系可转债相关利息支出所致。
　　布局美国西海岸，全球化产能+渠道布局助力自主品牌长远发展。报告期内，梦百合全资子公司恒康香港拟现金收购Mor Furniture For Less, Inc不超过85%的股份。Mor公司为美国西海岸家居零售商，轻资产运营，线下渠道为主，2018年度营收21.1亿元，其床垫部门销售舒达、泰普尔、丝涟、金可儿等品牌，品牌运营和市场管理经营丰富。梦百合亦于2018年在美国建厂以规避贸易关税影响并切入主要市场，其在美国西海岸尚无自有销售终端，通过本次交易，梦百合将利用Mor公司的平台实现自有品牌产品MLILY在Mor家居零售终端的覆盖，快速布局美国西海岸床垫及软体家具零售市场。
　　专注记忆绵赛道，短期外部环境承压不改公司长期成长性。美国商务部披露的对华床垫反倾销终裁结果中，梦百合等国内床垫出口企业被加征较高反倾销税率。反倾销有望在行业层面加速中小企业出清，中长期利好海外产能布局完善的龙头公司，梦百合全球化产能布局有望支撑公司海外OBM业务拓展，公司在全球床垫行业格局中的竞争力将进一步增强。内销市场，公司则引入职业经理人团队梳理发展，有望形成多渠道发力。从生产制造到终端销售，公司内外销发展框架已逐步成型，助力全球化市场布局，短期外部环境承压不改公司长期成长性。
　　投资建议：我们预估公司2019-2021年实现营收36.7、44.5、53.5亿元，同比增长20.4%、21.2%、20.3%，实现归母净利润3.5、4.5、5.7亿元，同比增长88%、29%、26%，对应EPS为1.09、1.4、1.77元，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨风险、汇率大幅波动风险、反倾销风险。