安信证券-碳元科技-603133-Q3单季度业绩回正迎拐点，散热新产品落地盈利升-191029

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　　■事件：10月29日晚，公司发布2019年三季报报告。公司前三季报实现营业收入3.49亿元，同比下降10.59%；归母净利润亏损1484.55万元，同比下降131.8%。公司前三季度扣非后归母净利润亏损2200万元，同比下降161.81%。
　　■公司Q3单季度营收改善，实现今年单季度归母净利润首度回正。公司前三季度同比下滑，主要因为前两季度亏损所致。公司2019Q3单季度实现营业收入1.43亿元，同比增长7.44%（Q2同比下降20.13%），环比上涨21.19%，2019Q3单季度实现归母净利润980.77万元（上季度亏损1605.85万）。2019Q3扣非后归母净利润796.74万元（上季度亏损1884.93万），虽然仍少于上年同期，但Q3是公司在连续亏损两季度后单季度首次转正。
　　■公司Q3单季度毛利率恢复明显，散热新产品落地，盈利能力上升趋势确定。公司2019前三季度销售毛利率为17.81%，比去年同期分别提高了4.37个pct。其中，Q3单季销售毛利率、净利率分别是为24.11%和7.53%，相比于Q2单季度提高了9.48个pct和22.4个pct，相比去年同期也分别提高了1.42个pct和下降了3.36个pct。
　　■台湾厂商在热管、VC方案具有先发优势，下半年中系旗舰机拉动明显。包括超众、双鸿、泰硕、奇宏、力致和健策等在内的台湾企业在热管领域拥有较强的技术实力，VC均热板更是占据全球70%的市场份额。根据台湾散热龙头双鸿在Q3法说会预测，2019年Q4由于中系（华为、OV等）旗舰机型拉旺，双鸿2019年营收预计增长30%，明年增速预计达到25%。
　　■碳元科技有望在5G时代赶超台湾同行，实现中高阶散热方案全面国产化替代。碳元科技在石墨膜时代已经获得三星、华为、VIVO、OPPO等的信赖。在全新的手机终端领域，全新的工艺要求给了大陆厂商赶超的机会。公司目前提供包括高导热石墨、超薄热管及VC在内的完整的终端散热解决方案。公司的热管产品工厂（超薄热管以及VC板）2019年二季度完成建设并投产。公司前三季度研发支出同比增长76.22%，占前三季度营收的9.25%。其中Q3研发支出达到了单季度历史最高水平，同比增长121.10%，环比增长25.17%，占单季度营收的9.41%，也为历史最高水平。根据碳元科技官网，公司目前热管产品能实现厚度打扁0.3mm以下，导热系数20000w/mk以上，解决了目前直径5mm以上热管无法打扁0.35mm厚度以下的这一难题。碳元技术水平业内领先，核心能力逐步赶上台厂同行。
　　■石墨烯、热管和VC将渗透到5G智能手机，单机散热ASP显著提升：传统手机散热材料以石墨片和导热凝胶等TIM材料（导热界面材料）为主。目前热管和VC（均热板）开始从电脑、服务器等领域逐渐渗透到智能手机终端。5G智能终端有望普及石墨膜+热管或石墨膜+VC的散热方案。华为的Mate 20 X中率先使用石墨烯+VC散热方案，三星新款旗舰机Note 10中也首度采用了VC散热。随着热管和VC在智能手机中渗透率的提升，5G时代单机散热ASP有望达到3~4美金以上，实现3倍的价值量增长。未来几年，我们预计5G迎来新的换机潮到来：根据IDC预测，2019年下半年智能手机行业有望恢复增长，预估到2023年，全球智能手机出货量将达到15.42亿台，5G手机渗透率达到25%。
　　■投资建议：我们预计公司2019年~2021年的收入分别为6.50亿元（+17.86%）、11.18亿元（+71.65%）、15.22亿元（+33.27%），归属上市公司股东的净利润分别为0.61亿元（+13.44%）、1.51亿元（+147.45%）、2.4亿元（+58.97%），对应EPS分别为0.29元、0.72元、1.14元，对应PE分别为59倍、24倍、15倍。结合公司未来在5G带动下的发展预期，维持“买入-A”投资评级和目标价25.10元，对应2019年动态估值35倍。
　　■风险提示：国际贸易环境变化较大，目前5G手机尚未到大规模应用阶段，公司所处上游产业链有被技术替代的风险。