东吴证券-尚品宅配-300616-控费良好、扣非利润增长较快，看好整装第二代全屋定制贡献增量-191030

《东吴证券-尚品宅配-300616-控费良好、扣非利润增长较快，看好整装第二代全屋定制贡献增量-191030（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东吴证券-尚品宅配-300616-控费良好、扣非利润增长较快，看好整装第二代全屋定制贡献增量-191030（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　投资要点
　　公司发布2019年三季报：Q1-Q3实现营收50.58亿元（+9.04%），归母净利3.35亿元（+14.48%），扣非净利2.85亿元（+50.55%），非经常性损益0.5亿（去年同期为1.03亿）；其中，单Q3营收19.20亿元（+8.39%），归母净利1.72亿元（+1.42%），扣非净利1.53亿元（+25.36%），非经常性损益1840万（去年同期为4700万），主要系单Q3政府补助同比减少3208万。综合来看，公司业绩符合此前预告，且在研发费用资本化低基数效应减弱后仍然维持了较快的扣非利润增长。
　　自营城市开加盟店成效显著，带动份额提升：直营方面，我们预计Q3直营门店数及收入增长较19H1维稳。加盟方面，我们预计Q3公司净增加盟店150-200家，其中约30%以上是自营城市加盟店，该模式下加盟店的物流、安装等中后台工作由公司包办，加盟商得以聚焦前端获客，目前来看该模式拉动了公司在相应直营城市的份额提升；非直营城市的加盟店预计表现承压，一方面的确零售市场环境压力较大，另一方面公司上半年开始对O2O引流策略进行收紧，一定程度上影响了加盟店的订单和收入。
　　整装云持续赋能，第二代全屋定制稳步推进：我们预计整装业务是公司Q3收入端的主要增量：期内HOMKOO整装云平台持续发展，会员数量尤其是活跃会员快速增长，主辅材销售金额预计向好，对收入的贡献提升；自营整装工地数预计维持稳健增长。上半年公司推出第二代全屋定制模式，全面解决客户一站式购齐需求（橱衣柜体、家装主辅材、配套产品、背景墙等），有望提高公司毛坯房和二手翻新房客户的转化率，同时带动客单值的增长。
　　毛利率小幅下滑，费用控制良好：Q1-Q3公司毛利率42.29%（同比-1.28pct），主要系公司毛利率较低的加盟收入和整装云业务占比提升所致。Q1-Q3期间费用率合计34.58%（-3.08pct），其中销售费用率28.41%（-1.79pct），系公司结合市场情况压缩广告、营销费用；管理+研发费用率6.21%（-1.20pct），系产能利用率提升后人效提高；财务费用率-0.05%，主要系本期银行存款利息收入增加所致。综合来看，Q1-Q3公司归母净利率6.63%（+0.31pct）。
　　应收及存货增长较多，现金流有所承压：期末账上预收款11.58亿（较19H1增加0.10亿）；应收票据及应收账款0.68亿元（较19H1增加13.09%），应收账款周转天数较去年同期增长1.88天至2.26天，主要由于报告期内工程单业务增长及加盟商授信增加所致；存货7.43亿元（较19H1增加1.38亿元），主要系整装业务拓展备货较多，存货周转天数较去年同期增长13.38天至60.54天。综合来看，前三季度公司经营性现金流0.46亿元（去年同期为1.61亿元）。
　　创新基因深耕，看好长期发展：公司作为全屋定制领域领军企业，凭借优秀的软件技术及信息建设打造了突出的线上引流能力、前中后台对接实现高效率生产、优异的前端设计和服务能力，并率先探索整装平台赋能行业，并进一步抢占流量入口。我们认为，公司优秀的互联网创新基因是发展的重要根基，持续护航公司的长期成长。线下渠道拓展方面，公司直营城市开拓加盟渠道吸纳增量份额，且聚焦符合当前消费趋势的购物中心店，长期看好公司发展。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司19-21年实现营收73.92亿/85.23/97.35亿，同比增长11.2%、15.3%、14.2%，归母净利5.62亿/6.48亿/7.50亿，同比增长17.9%/15.3%/15.7%，当前股价对应19-21年PE分别26.25X/22.78X/19.69X，维持“买入”评级。
　　风险提示：房地产调控超预期，渠道拓展不达预期