西部证券-同仁堂-600085-2019年三季报点评：母公司营收增速略有放缓，预计商业与科技持续拖累-191030

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　　核心结论
　　事件：同仁堂发布2019年三季报，2019年1-3Q公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润99.59亿元、8.50亿元、8.42亿元，分别同比增长-4.95%、0.04%、0.55%。3Q单季公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润28.02亿元、1.89亿元、1.87亿元，分别同比增长-12.71%、-9.96%、-7.26%。
　　盈利能力相对稳定，3Q单季略有下滑。1-3Q公司综合毛利率达到48.99%，同比提升0.77pct，基本保持稳定，销售费用同比下滑4.44%，管理费用同比小幅增长2.17%。3Q单季公司综合毛利率达到48.04%，虽同比提升3.31pct，但销售费用率22.39%，同比提升2.77pct，管理费用率11.15%，同比提升1.96pct，各项费用率提升较明显。
　　母公司营收增速略有放缓，预计整体收入增长持续受商业与科技拖累。1-3Q及3Q单季，母公司实现营业收入23.56亿元、5.49亿元，分别同比增长5.86%、1.82%，均高于公司合并报表收入增速，但3Q相比上半年增速放缓。由于科技子公司阿胶仍存在产能问题，预计报告期科技公司营收维持负增长；商业受行业监管趋严，店面逐步规范化调整，高毛利保健品销售受到影响，预计维持较低增速，拖累公司整体收入增速。
　　预计公司未来三年EPS分别为0.84元/0.88元/0.93元，维持“增持”评级。公司为具有强品种力、强品牌力的中药龙头企业，核心中药产品销售维持稳定增速，商业持续扩店带来增量，预计同仁堂科技短期产能问题解决后，公司收入及业绩增长将恢复往年正常水平。预计公司未来三年EPS分别为0.84元/0.88元/0.93元，目前股价对应PE分别为32.5x、30.9x、29.5x，维持“增持”评级。
　　风险提示：子公司操作违规风险，子公司产能不足风险，流通行业政策风险。