华泰证券-恒立液压-601100-“造血”能力强化，现金流大幅增长-191029

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　　业务“造血”能力强化，经营现金流大幅增长
　　公司发布2019年三季报，1-9月实现营业收入38.34亿元/+21%，归母净利润9.17亿元/+27%，扣非后8.19亿元/+32%，业绩符合预期。挖机油缸收入增速短暂趋缓，非标油缸增速稳定。液压泵阀高增长有望持续，或成为未来1-2年业绩贡献弹性最大的业务之一。盈利能力持续提升，经营现金流大幅增长。维持盈利预测，预计19-21年EPS为1.42/1.65/1.90元，PE为27.5/23.7/20.7x。给予公司20年PE估值24-26x，对应目标价39.70~43.01元，维持“增持”评级。
　　挖机油缸增长短暂放缓，非标油缸增速稳定
　　19年1-9月挖机油缸收入同比增长15%，低于1-6月25%的同比增速，我们判断主要是因为5月挖机销量增速突然转负，导致主机厂拿货更加谨慎，公司接单量有所下降，影响在Q3收入中体现。8-9月挖机行业增长回暖，我们预计公司挖机油缸Q4收入增速有望回升。1-9月非标油缸收入同比增长8%，与1-6月增速持平。
　　液压泵阀高增长有望持续，带来高业绩弹性
　　19年1-9月液压科技收入同比增长86%，得益于：1）挖机泵阀销量大幅增长，其中公司在小挖市场保持高份额，中大挖市场份额逐月提升；2）6~50T级挖机回转马达完成小批量验证，后续有望放量；3）高空作业车市场配套海内外高端客户，汽车吊、水泥泵车市场开始放量。考虑到主机厂对泵阀国产化的较高意愿、公司产品向更多机型渗透，我们认为液压泵阀的规模效应有望逐步显现，或是明后年对业绩贡献弹性最大的部分。
　　盈利能力持续提升，经营现金流大幅增长
　　公司铸件二期投产在即，年底铸件产能有望达到5.5万吨，进一步巩固公司核心制造能力。得益于规模效应、产品结构优化、费用率下降的影响，19年1-9月公司毛利率为36.55%/+0.67  pct，净利率为23.96%/+1.15  pct。其中Q3单季度毛利率与净利率分别为达到35.3%和23.7%，环比下降4.6  pct和4.5pct。得益于良好的盈利与回款能力，1-9月公司经营性现金净流入达到11.73亿元/+216%，超过18年全年水平。
　　维持盈利预测及“增持”评级
　　维持19-21年盈利预测，预计营业收入为55.12/62.49/70.09亿元，归母净利润为12.54/14.59/16.72亿元，EPS为1.42/1.65/1.90元，PE为27.5/23.7/20.7x。我们认为公司产品竞争力逐渐巩固，下游市场逐步打开，盈利能力有望持续提升。可比公司20年PE均值为22.8x，我们看好核心零部件液压泵阀国产化带来的高业绩弹性，给予公司20年PE估值24-26x，对应目标价39.70~43.01元，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济大幅波动；美元汇率大幅波动；原材料价格大幅波动；泵阀与马达市场竞争加剧；全球贸易环境恶化；房地产和基建投资大幅下滑。