华创证券-明阳智能-601615-2019年三季报点评：业绩符合预期，装机增速稳步提升-191030

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　　事项：
　　10月29日晚，公司发布三季报，前三个季度公司营业收入实现72.10亿元，同比增长58.87%，归上净利润5.14亿元，同比增长98.59%，扣非归上净利润4.47亿元，同比增长107.9%。
　　评论：
　　业绩符合预期，风电装机稳步提升。前三个季度，公司合计收入实现72.10亿元，同比增长58.87%，归上净利润5.14亿元，同比增长98%，扣非归上净利润实现4.47亿元，同比增长108%。其中，第三季度实现收入31.95亿元，净利润实现1.74亿元，基本符合市场预期。上半年，公司出货831MW，三季度看我们估计出货量应接近上半年，与行业增速特征一致。第三季度，公司综合毛利率22.28%，较二季度基本持平，前三个季度的综合毛利率为22.76,%，同比下降5个百分点。我们认为，2018年以来风电行业的竞争加剧，导致的低价订单压力仍在消化当中。但随着去年底以来，行业招标价格回升，公司风机产品毛利率有望进一步回升。
　　存货同比增加77%，即将进入交付高峰期。公司三季报显示，9月底公司存货24.33亿元，同比增加77%，较2018年底增加68.45%，主要是基于在手订单情况及客户交货需求。同时，公司应付账款、应付票据、预收款项较2018年底分别大幅增长38.7%、64.28%、64.01%，主要系原材料采购增加、及订单排产量及交付量增加所致。这些迹象已经表明公司即将进入交货高峰期，伴随低价订单的消化和市场招标价格回升，公司有望进入到量价同升阶段。目前，我们估计公司在手订单量超过13GW，仅2019年年内新增海上风电订单就达到2.76GW。
　　海上风电方兴未艾，广东主场优势助力发展。2018年以来，我国海上风电快速发展，大批量海上风电项目启动，特别是广东地区海上风电的规划建设加速推进。据我们统计，截至2019年10月，公司已经累计中标海上风电超过4.7GW，其中广东地区中标量达到4.3GW。此外，今年已招标未开标海上风电项目还有5.09GW，其中广东地区有3.5GW。我们认为，广东的海上风电发展已经箭在弦上，公司坐拥粤港澳大湾区的地理优势，将会借助主场优势充分获益广东海上风电的发展，带动公司大型化海上风机的发展。尽管目前，海上风电补贴政策仍有不确定性因素，但我们认为海上风电的技术进步带来的发展空间将会加速打开。
　　盈利预测、估值及投资评级。我们根据公司三季报情况，对模型做出微调，预计2019~2021年公司归母净利润可实现6.18、10.99、14.03亿元（原预测6.13、10.38、13.97亿元），对应当前股价PE分别为29、16、13倍。我们按照风电机组行业中枢估值，给予公司2020年业绩20.00倍估值，上调目标价至15.8元，维持“强推”评级。
　　风险提示：海上风电政策不及预期，大功率机型量产进度不及预期。