国信证券-苏盐井神-603299-盐产品龙头拓展食盐零售业务-191030

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　　公司发布半年报，业绩稳步提升
　　2019上半年公司实现营业收入21.27亿元，追溯调整后同比下降-5.15%（追溯调整前同比增长54.8%）；销售固体盐化产品263.82万吨，同比下降2.73%（干旱导致航道受堵影响水路运输销售）；销售毛利率36.36%，同比提升7.76pct（受益于盐产品销售渠道向终端市场延伸、纯碱和氯化钙产品价差扩大，毛利率同比分别提升17.1pct/2.3pct/19.8pct）；归母净利润20707.8万元，同比增长26.59%；经营性现金净流量31860.0万元，同比增长536.99%。
　　江苏省国资委控股的盐产品龙头企业，矿产资源优质丰富
　　公司主营盐产品、盐副产品和盐化工三大业务，营收占比分别为50%/17%/33%；公司矿产资源优质丰富，矿区采矿权共计保有资源储量矿石量121.40亿吨，许可生产规模1194万吨/年。优质的盐矿资源在国内盐行业具有垄断优势，充分保障公司生产盐及盐产品所需卤水的持续供给。
　　苏盐连锁食盐零售业务是公司核心看点，有望大幅提升利润率
　　2019年1月公司完成重大资产重组，注入苏盐连锁100%股权和南通盐业公司51%股权资产。苏盐连锁主要从事盐产品、调味品、酒业和日化的供销服务，渠道客户粘性大。同时，苏盐连锁所掌控的食盐销售端毛利占产业链毛利总额的约80%，销售毛利率长期稳定在38~40%。因而，食盐零售业务有望提升公司整体利润空间，实现由单一生产盐企向产销一体化的新型盐企转变。
　　风险提示
　　盐业市场竞争加剧的风险、食盐渠道开辟不畅、纯碱价格或大幅波动的风险等。
　　首次推荐，“买入”评级
　　综合绝对估值和相对法估值，我们认为公司估值在10-14元，19年动态PE为14.3倍和20.0倍，相对于公司目前股价有39%-95%估值空间，考虑公司重组收购食盐零售业务，市场空间、产品终端售价以及毛利率有望同步提升。随着零售业务占比的增长，公司业绩随行业波动的周期属性逐步淡化，盈利稳定性有望增强，估值或将向消费食品板块看齐。我们给予公司PE14.3-20.0倍的估值。首次推荐，“买入”评级。