华泰证券-上海建工-600170-费用改善助利润回暖，回购彰显信心-191030

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　　扣非利润增速明显回升，回购彰显信心，维持“增持”评级
　　公司发布三季报，前三季度实现营收1523亿元，yoy+32%，归母净利润27.2亿元，yoy+50.2%，扣非归母净利润yoy+21%，我们认为公司Q3扣非净利增速较Q2回升幅度略超市场预期，收入回暖及费用率控制较好或是主要原因。Q1-3公司CFO净流出121亿元，同比多流出4亿元，但我们判断公司工程主业回款同比有所改善。公司同时公告拟以自有资金0.5-1亿元回购公司股份用于员工持股，我们认为彰显公司信心，且再次体现了公司在同类企业中激励制度的优势，预计19-21年EPS0.37/0.40/0.44元，目标价3.7-4.07元，维持“增持”评级。
　　Q3单季收入增速明显改善，盈利能力改善主要系费用控制较好所致
　　Q1-Q3公司单季营收增速52%/19%/32%，Q3收入增速改善，我们判断主要系施工及建材业务收入增速较Q2提升所致。前三季公司毛利率9.52%，同比降1.53pct，Q3毛利率同比降3.2pct，我们判断与低毛利施工、建材业务占比提升，及施工业务自身毛利率下降有关，我们预计全年施工业务毛利率有望较前三季回暖，但结构变化对毛利率的影响或延续。Q1-Q3公司扣非利润增速16%/8%/44%，Q3销售/管理/财务/研发费用率同比下降0.1/0.71/0.75/1.52pct，减值对利润影响同比下降，费用率的下降对冲了毛利率下行的影响，公司Q3扣非净利润率1.47%，为过去六个季度最高值。
　　工程主业现金流或有所改善，前三季度订单仍然保持较高增长
　　前三季公司CFO净流出同比增加4亿元，但考虑到前三季房产预售金额大幅减少62亿元，我们判断公司工程主业回款情况或略有改善，我们预计公司全年现金流有望支撑其较好的分红能力。前三季公司施工/设计/建材/地产预售新签订单增速18%/53%/34%/-71%/，我们判断Q3公司工程订单增速放缓与公司主动控制有关，在经历了16-19Q3连续订单较高增长后，公司未来考核重点或逐步向提升盈利能力转变。但总体而言，我们认为公司所在区域景气优势明显，10月25日长三角一体化示范区总体方案获国务院批复，我们认为未来公司订单增速有望维持在健康水平。
　　回购彰显信心，激励机制有望继续优化，维持“增持”评级
　　公司拟回购0.5-1亿元股份用于员工持股，彰显了管理层对未来持续增长的信心，8月上海发布区域性国资国企综合性改革实验方案，重点针对混改及激励机制优化，我们预计公司对于同类公司的激励机制优势未来有望延续。在不考虑股票投资收益的情况下，我们预计公司19-21年EPS0.37/0.40/0.44元（与前值持平），可比公司当前Wind一致预期19年PE7.5倍，公司所处区域优势显著，14-18年43%以上的分红率显著高于可比公司平均水平，我们认为公司未来高分红有望延续，认可给予19年10-11倍PE，对应目标价3.7-4.07元，维持“增持”评级。
　　风险提示：Q4工程回款不及预期；施工业务毛利率下行超预期。