天风证券-三友化工-600409-业绩符合预期，价格有望企稳回升-191030

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　　业绩符合预期
　　公司发布2019年三季报，前三季度累计实现收入154.78亿元，同比增长3.6%；实现归母净利润5.28亿元，同比下滑65.82%；EPS0.26元。其中3季度实现营业收入50亿元，同比增长0.96%；实现归母净利润1.37亿元，同比下滑62.4%；业绩符合我们预期。
　　粘胶短纤价格下跌导致业绩下滑
　　公司业绩下滑主要原因是粘胶短纤价格下跌。公司3季度粘胶短纤均价10341元/吨，同比下降19.4%。纯碱和PVC均价同比分别增长1.39%和2.86%，烧碱和DMC均价同比下降20.83%和41.77%，但烧碱和DMC收入占比较低。3季度毛利率19.69%，环比下降0.77PCT，同比下降8.26PCT，毛利率为近5年底部。前三季度公司期间费用率13.84%小幅上升0.29PCT，主要由于粘胶短纤销量增长，销售费用率4.4%同比上升0.33PCT。公司运营平稳，存货周转率6.42和应收账款周转率26.5环比均小幅提升。
　　棉价反弹，粘胶短纤价格有望企稳回升
　　粘胶短纤产能大幅扩张，导致今年行业开工率仅67%创10年来新低，价格最低跌至10600元/吨，创04年来新低。粘胶短纤与棉价相关性较强。国储持续多年抛储，目前库存已经降低至历史低位，明年或将启动收储，将对国内棉价构成重要支撑。目前进口棉价14431元/吨较前期低点反弹5.86%，国内328级棉花价格12828元/吨，较前期低点反弹1.83%。根据中纤网数据，粘胶短纤1.5D价格10800元/吨，反弹200元/吨价差小幅回升。我们认为，粘胶短纤价格底部已过，未来有望企稳回升。
　　投资高峰已过，分红率提升估值有望回升
　　受环保政策和宏观经济形势影响，化工行业投资下行。我们认为公司投资高峰期已经结束，3季报公司在建工程9.43亿元，同比下降71.55%，公司负债率仅53.4%，近10年低点。公司管理层明确提出未来将结合公司实际情况，提高现金分红率，有望提升公司估值。
　　盈利预测与估值：维持19-21年公司净利润预测分别为6.69/9.64/13.45亿元，EPS分别为0.32/0.47/0.65元，现价对应PE分别为16.1/11.2/8倍。公司是纯碱、粘胶行业双龙头，产业配套完整，成本优势明显，毛利率明显领先。未来提高分红率有望提升公司估值，维持买入评级。
　　风险提示：环保和安全生产风险；棉花产业政策风险；原料价格大幅波动；诉讼对公司现金流有一定影响；