西部证券-宏观专题报告：能耗双控影响解读-210927

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核心结论能耗双控目标完成形势严峻是导致本轮限电限产的直接原因。

从国家发改委今年公布的上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表来看，能耗强度和能源消费总量列为一级预警的省份较一季度均有增加。

在今年政策层面对“双碳”目标格外关注的背景下，通过限电限产减少企业能源消耗是缓解地方达标压力的重要选项。

具体来看，本轮限电限产主要由两条宏观逻辑驱动。

逻辑之一：出口高景气带动国内工业生产走强，对高能耗工业品的需求量加大。

防疫物资、全球复苏、美国财政转移支付及供给替代等因对疫后中国出口订单形成支撑。

出口高景气带动国内工业生产走强，对钢铁、水泥、电力等重点能耗行业产品的消费量明显加大，控能耗压力较大。

逻辑之二：“双碳”目标下煤炭供应紧张，发电企业成本居高不下。

“双碳”目标下，煤炭产能削减，产量增速下滑，供需失衡导致库存锐减，极大地推高了煤炭价格。

我国发电结构中，火电占据主导地位。

风电等清洁能源尽管发电量增长较快，但在电力结构中占比依然不高。

电力消费的快速增长带来了较大的供应压力，结果造成火电企业发电成本上升，但由于电价缺乏弹性，无法充分向下游传导成本，发电企业不得不面临亏损局面，故而缺乏足够的供给意愿。

对于限电限产的政策走向，我们有如下判断：一是海外供给恢复、防疫物资需求回落、全球经济复苏斜率转平及美国即将步入主动去库存阶段等因素工作下，中国出口增速将出现明显放缓，10-11月限电限产政策可能边际上缓和。

二是煤炭供给紧张格局难改，不排除12月冬季用电高峰限电限产政策再度加码的可能性。

防止运动式“减碳”背景下，仍有望迎来政策纠偏。

从历史经验来看，限电限产更多是应对能耗压力的临时性举措，难以成为常规性的政策选项。

7.30政治局会议也提到，要“纠正运动式‘减碳’”，如果执行力度过大，四季度也存在政策纠偏的可能性。

风险提示：出口增速超预期；政策变化超预期。