华金证券-晨会纪要-210928

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投资要点双周期叠加推动商品价格大幅上涨。

外部的疫情冲击打断了正常的经济运行，许多产业加速出清，疫情爆发之处，经济均陷入流动性危机，各国政府和央行不断出台刺激政策，朱格拉周期和基钦周期差不多同步启动。

美国和欧洲发达国家经济以消费为主，虽然疫情严重，但政府发放的财政补贴和央行释放的流动性迅速提振了经济，需求端受损时间短，复苏强劲。

而相对来说，几个同样疫情严重的资源国经济受到的冲击要持久得多，像南美、非洲和东南亚的资源品供给大受影响，导致供需严重不平衡。

而今年国内多个上游产业由于碳中和的影响多有限产举措，导致上游同样严重萎缩，供给端迟迟跟不上需求。

这几个因素叠加造成了2020年下半年以来各类大宗商品价格的大幅上涨，PPI快速回升，发达国家的通胀预期开始抬头。

供需情势正在逆转，商品价格上涨或近尾声。

本轮朱格拉周期受疫情影响较大，全球经济在刺激政策的推动下复苏强劲，但也同样将面临刺激政策退出后的阵痛期，而基钦周期也很快将从补库存转为去库存。

美、欧等地的补贴政策已经开始退出，2021年四季度中国国内以及发达国家的需求普遍会回落，而供给端在商品价格高企、疫情缓解背景下有望加速释放。

其实，大宗商品的回调已现端倪，与海外供需关系更密切的大宗商品如原油、铜等价格在5月份之后以震荡为主，铁矿石更是大幅下跌，近期煤、铝的上涨主要跟国内大力推动碳中和导致的供给收缩有关。

随着未来全球需求的回落和供给的释放，PPI阶段性高点或已不远，上游周期性力量将下行，有利于中游制造业盈利的回升。

海外流动性拐点可能正在到来。

随着经济的复苏和通胀预期的上升，各国为应对疫情而出台的财政刺激政策和量化宽松政策相继开始退出，加拿大今年已经三度缩减购债规模，美国和欧盟也在酝酿TAPER，虽然处理货币问题时态度还比较谨慎，但不可否认的是，即使加息还比较遥远，美欧缩减购债规模或已是箭在弦上，海外流动性的拐点可能很快就会到来，这对全球资本市场包括商品价格都将构成一定的负面冲击。

行业配置：建议超配机械设备、汽车、电子和国防军工等行业以及新能源产业链、人工智能、物联网等板块。

在流动性保持合理充裕的背景，盈利仍然是更核心的因素，风险偏好成为短期干扰项。

当前经济快速复苏后有回落迹象，维稳仍是主基调，但结构性改善亮点纷呈，仍有可能成为市场上的超预期变量。

因此，我们主要从以下三条主线配置资产：1）受益于原材料价格回落，业绩有望持续改善，具有或有望具备全球竞争优势的高端制造业，如机械设备、汽车、电子和造船等细分子领域。

2）与上游原材料价格相关性不强，受益于国内大循环，行业中长期稳定向好的国防军工、芯片等；3）增量空间巨大、技术成熟度不断提升、政策刺激因素多且符合消费升级趋势的新能源产业链、人工智能和物联网等板块。

风险提示：美联储货币政策转向风险、局部通胀升温风险、大宗商品超预期涨价风险等。