中泰证券-璞泰来-603659-石墨化产能释放毛利率回升，盈利拐点向上-191030

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　　投资要点
　　事件：公司发布2019年三季报：①实现收入35.01亿，同比+52.80%；归母净利润4.58亿，同比+6.83%；扣非归母净利润4.21亿，同比+25.52%；经营活动现金流量净额为1.84亿元；②单季度看，2019年Q1/Q2/Q3收入分别为10.29/11.48/13.24亿元，Q3同比+44.91%，环比+15.30%；Q3归母净利润1.95亿元，同比+13.11%，环比+44.37%；Q3扣非归母净利润为1.81亿元，同比+58.33%，环比+43.82%；单季度综合毛利率30.83%（环比提升3.51PCT，同比提升1.17PCT）；业绩超预期。
　　规模化效应，费用环比下降。公司19年前三季度期间费用为13.33%，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.65%/3.31%/2.00%/4.37%，其中Q3单季度销售/管理/财务/研发费用分别为：0.56/0.41/0.24/0.59亿元，分别同比+82.81%/+53.14%/+45.97%/+46.98%，费用率分别为：4.25%/3.10%/1.84%/4.45%，Q3期间费用率环比Q2减少5.67个PCT，部分是由规模化效应带来费用下降。
　　石墨化产能释放，毛利率单季环比提升3.51个PCT，盈利拐点向上。公司作为人造石墨国内龙头，凭借优异品质持续开拓国内外优质动力客户，通过往负极材料上游延伸（石墨化产能投放+参股振兴炭材涉足针状焦领域），构建一体化负极生产能力。Q3单季毛利率提升至30.81%（环比提升3.51PCT），主要系公司内蒙兴丰5万吨石墨化产能逐步释放，Q3已实现自供，且振兴炭材4万吨煤系针状焦产能已投料试生产，带来成本端大幅下降。经过我们测算，负极Q3单季毛利率预计提升至25%-28%，考虑目前公司人造石墨原材料针状焦价格仍处于高位，未来随着针状焦价格下降及振兴炭才材料自供将进一步降低成本；2019H1负极出货量约2万吨，预计全年有望达到5万吨。涂覆隔膜领域，公司下游客户主要是CATL、ATL，随着可转债项目落地，预计2020年产能将大幅扩产至15亿平，未来有望随着国内外大客户放量增长。
　　投资建议：公司在“负极+锂电设备+隔膜涂覆+铝塑膜”等打造锂电领域龙头，并持续开拓国内外高端客户，带来业绩增长；考虑公司上半年原材料成本较高，及下半年石墨化产能投放，我们调整盈利预测，预计公司2019-2021年净利润分别为7.2/10.56/12.8亿元（原7.3/9.8/12.4亿元），对应PE分别为31/21/18倍，维持买入评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、下游需求不及预期