华泰证券-韵达股份-002120-精益管理，稳健增长-191031

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　　业绩稳健增长，维持“增持”评级
　　三季度，公司实现收入86.99亿元，同比增长162.3%；归母净利6.59亿元，同比下降1.3%，剔除丰巢投资收益后同比增长22.1%，基本符合预期，扣非后归母净利5.98亿元，同比增长26.6%。我们维持公司19/20/21年EPS预测1.30/1.55/1.83元，对应即期股价25.8/21.6/18.3XPE，给予公司19年27-31XPE，调整目标价区间至34.98-40.17元，维持“增持”。
　　件量高速增长，单票毛利净利整体稳定
　　3Q19，行业件量同比增长27.6%（1Q/2Q分别为22.5%/28.4%），公司件量同比增长47.0%（1Q/2Q分别为41.5%/47.1%）；实现收入86.99亿元（+162.3%），毛利11.33亿元（+21.6%），四项费用3.31亿元（+20.2%），归母净利润6.59亿元（-32.8%），去年同期处置丰巢实现净利润约4.41亿元，剔除该因素净利润同比增长22.1%，基本符合预期，扣非后归母净利5.98亿元（+26.6%）。我们测算三季度公司单票快递毛利为0.44元（1Q/2Q为0.60/0.53元），单票扣非净利0.23元（1Q/2Q为0.29/0.27元），表现整体符合预期。
　　持续赶超同业，和中通的差距仍在干线
　　由于创始人类似的背景和频繁流动的管理层，“通达系”一度颇为类似。经过13-15年的战略调整，韵达股份通过小加盟强中转、专业化管理和IT投入实现赶超，以稳健的价格实现件量高速增长。由于件量规模、网络平衡性和车队自有率差异，韵达干线运输成本明显高于中通（2018年约0.15元/票）；我们对这一差距收敛持乐观态度。
　　旺季预计仍将提价
　　根据邮政局安监口径数据，10月1-7日，全国邮政行业揽收/投递包裹9.88/9.44亿件，同比分别+23%/+21%。我们预计10月和四季度行业件量增速均回落至25%左右（邮政局对10月件量增速指引27%），韵达件量增速维持40%+。今年，中通、圆通率先宣布“双十一”提价；考虑到韵达领先的服务品质和稳健的价格策略，预计后续仍将跟进，旺季盈利有保证。
　　维持“增持”评级，调整目标价区间至34.98-40.17
　　公司以稳健的价格策略实现40%+件量增速，三季报表现符合预期，我们维持公司19/20/21年1.30/1.55/1.83元，对应即期股价25.8/21.6/18.3XPE。可比公司对应19年PE中值21.1X，韵达是仅次于中通的龙头企业，再考虑公司流通市值较小，我们给予公司19年27-31XPE（较行业估值溢价28%-47%），调整目标价区间至34.98-40.17元（前值39.52-43.41元），维持“增持”评级。
　　风险提示：行业增速低于预期、社保冲击、价格战。