东吴证券-海澜之家-600398-主品牌收入增长再提速，利润端压力有望逐渐缓解-191031

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　　投资要点
　　事件：公司公布三季报，Q1-Q3收入同比增长12.63%至146.89亿元，归母净利同比下降0.45%至26.16亿元；具体到三季度，收入同增31.0%至39.7亿元，归母净利同降12.6%至4.91亿元。
　　海澜之家主品牌收入增长Q3提速，英氏婴童Q3并表带来新收入增量。海澜之家系列品牌Q1/Q2/Q3单季度收入增长分别达到2.2%/9.3%/14.4%，在萧条零售环境中实现逆势增长，IP联名大闹天宫、暴雪系列尤其良好，门店数量也进一步扩张至5517家；其他品牌Q1-Q3收入增长10倍以上，除了海澜优选、OVV等自主孵化品牌的快速增长外，男生女生/英氏婴童分别在18Q3/19Q3并表提供了主要贡献，其中英氏婴童Q3单季度并表收入达到2.3亿元；职业装圣凯诺方面，无论是收入增长势头还是盈利水平都表现良好，Q3单季度收入增长达到77%，Q1-Q3收入增长达到31%；女装爱居兔方面，9月已出表，未来不再计入统计。
　　渠道方面：线上增速环比提升成为亮点。Q1/Q2/Q3线上收入增速分别为-6%/+6%/+39%，环比改善明显。
　　财务分析：收入增长强劲，毛利率、费用端略有压力，周转效率进一步提升。Q3单季度来看，公司整体收入增长31%，表现强劲，但毛利率同比下降较多（主要与海一家渠道调整、自营买断产品倍率下降有关），毛利润增幅为4.3%，同时费用端由于直营门店增加、智能仓库转固后开始折旧以及转债带来的费用影响，Q3期间费用整体增长30%，致归母净利同比下滑12.6%。周转来看，存货规模较去年同期略有下降，其中海澜主品牌存货周转效率进一步提升。
　　盈利预测与投资评级：预计公司19/20/21年归母净利润35.2/37.2/39.5亿元，对应业绩增速2%/6%/6%，对应PE9.7X/9.1X/8.6X。考虑公司同时具备经营稳健+高分红低估值+时尚消费品外延想象空间打开等多重属性，维持“买入”评级。
　　风险提示：线下销售不及预期，新业务拓展及品牌协同不及预期