东兴证券-永达汽车-3669.HK-售后服务，利润宝库-191029

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　　报告摘要：
　　永达汽车是中国领先的汽车经销商。公司2018年综合营收563亿元，销售新车17.69万辆，已开业网点238家，位居国内经销商前五名。公司新车业务中豪车占比超过60%，且还在稳步上升，在经销商中位居前列。
　　较高的豪车业务占比使得公司业绩的韧性较强。近年国内车市下滑，但豪车销量走出了独立行情。公司主营的宝马、保时捷品牌销量强势，且后续产品有一定的可持续性。
　　永达在新车销售环节多年的积累，将推动公司售后维修服务业务成为利润宝库。受供需关系等的影响，汽车经销商的售后业务普遍毛利率在40%以上。公司的豪车占比高，售后业务的盈利能力更强。经过多年宝马、奥迪等品牌的新车销售，公司积累了大量的豪车存量客户群。未来豪车售后利润有望稳步提升。与普通品牌相比，豪车的维修服务可替代性低，现存竞争对手较少，客户对服务附加值的认可度也较高，我们看好豪车售后业务在相当长的时间内维持较高的议价能力。我们预测永达汽车售后服务营收在2020年破百亿，未来4年CAGR达到13%。
　　此外，永达汽车的4S店普遍较新，许多店的售后业务尚未放量。凭借优秀的区位布局和品牌结构，永达4S店未来有望获取更多的售后客源。
　　盈利预测：预计公司2019/2020/2021年营业总收入为638/729/802亿元，归母净利润分别为15.1/16.3/18.9亿元，同比增长26.2%/7.9%/16.3%，对应EPS分别为0.82/0.89/1.03人民币，对应0.91/0.98/1.14港元，对应7.5/7.0/6.0x PE。首次覆盖，给予公司2019年9x PE，目标价8.19港元，“推荐”评级。
　　风险提示：国内豪华车消费不及预期；豪华品牌营销格局出现重大变化