华泰证券-今世缘-603369-产品结构持续提升，业绩再次提速-191030

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　　2019前三季度公司总营收同比增长30.13%，归母净利润同比增长25.74%
　　2019年前三季度公司实现总营业收入41.16亿元，同比增长30.13%；实现归母净利润12.94亿元，同比增长25.74%；基本每股收益为1.03元，业绩符合我们预期。单3季度，公司实现营业总收入10.59亿元，同比增长32.27%；实现归母净利润为2.22亿元，同比增长28.30%。前三季度，公司加大力度提升产品品牌力，市场保持良性增长，主要经济指标均实现较快增长。我们预计，公司2019-2021年EPS分别为1.15元、1.45元和1.83元，维持“买入”评级。
　　产品结构持续优化，特A+产品收入占比达到56.22%
　　前三季度，公司核心产品国缘系列持续较快增长，以国缘V系、对开、四开为代表的特A+类产品营业收入23.05亿元，同比增长47.66%，占公司白酒收入的比重由去年同期的49.66%提升至56.22%；公司调整了今世缘品牌产品布局和价格带分布，导入典藏20产品，提升了主导产品价值形象，公司特A类产品营业收入12.88亿元，同比增长19.37%，占公司收入的31.41%；出厂指导价50-100元的A类产品营业收入为2.67亿元，同比增长6.40%。
　　加大品牌全国化推广，销售费用同比增长26.43%
　　前三季度，由于经销商提前打款，公司预收账款为4.74亿元，较上半年增加了1.67亿元；公司销售商品、提供劳务收到的现金为38.31亿元，同比增长12.88%。公司加大品牌全国化的推广，中央广播电视总台中秋晚会主会场落户江苏淮安，今世缘成为淮安主会场首席支持单位。前三季度，公司销售费用为5.77亿元，同比增长26.43%，销售费用率为14.02%，较上半年提高了1.17个百分点。
　　南京地区保持快速增长，省外销售收入同比大幅提升
　　前三季度，南京大区销售收入达到11.40亿元，同比增长47.84%，占公司总收入的27.80%；公司大本营淮安地区收入为8.83亿元，同比增长14.79%，占公司总收入的21.52%。公司加大对山东、浙江等省外市场的开拓力度，前三季度省外市场实现收入2.66亿元，同比增长63.32%，收入占比从上年同期的5.21%提升至6.48%。从经销商规模来看，截至2019年前三季度，省内经销商数量为333家，省外经销商数量为382家。
　　业绩有望保持平稳增长，维持“买入”评级
　　我们认为，公司通过产品升级、品牌建设以及市场布局等措施持续推进产品力和品牌力的提升，公司业绩或将持续提升。我们预计公司2019~2021年分别实现销售收入48.73亿、62.16亿和78.37亿元，分别同比增长30%、28%和26%，EPS分别为1.15元、1.45元和1.83元，可比公司2020年wind一致预期平均PE为27倍，给予公司2020年27~29倍PE估值，由于估值切换，我们调整目标价范围为39.15元~42.05元，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧、市场需求不达预期的风险、食品安全问题。