华创证券-联美控股-600167-2019年三季报点评：增长符合预期，供热政策多管齐下，需求有保障，经营环境持续优化-191031

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　　事项：
　　公司发布2019年三季报，2019Q1-Q3实现营收19.3亿元，同比增长10.6%；实现归母净利润9.2亿元，同比增长25.1%。其中Q3营业收入2.9亿元，同比增长15.7%，单季归母净利润1.0亿元，同比增长17.7%；扣非净利润同比增长220%至0.96亿元。
　　评论：
　　业务结构改变拉动毛利率稳健提升。公司2019Q1-Q3综合毛利率同比提升4.7pct至50.5%，其中Q3毛利率大幅提升30.7pct至32.4%，考虑到Q3作为非供暖季，毛利率提升一方面由于高毛利率且稳定的广告业务贡献，另一方面或体现出公司接网业务顺利推进。考虑到公司供热业务毛利率近年基本维稳，在兆讯传媒刊例价稳中有升的拉动下，公司未来的盈利能力仍有上行空间。
　　费用率结构性调整，整体维稳。公司2019Q1-Q3销售费用率同比提升1.9pct至3.2%，仍主要受兆讯传媒业务拓展影响；管理费用率同比降低0.8pct至5.6%，随着管网和终端业务规模的不断扩大与完善，规模效应下管理效率有效得到提升；财务费用率由于利息收入下降影响由-10.9%升为-6.0%，整体费用控制仍保持良好，净利润同比增长5.0pct至48.4%，扣除一次性政府补贴等非经常性损益的净利润率大幅提升12.8pct至46.5%。
　　政策端：北方地区清洁供暖推进，叠加沈阳市民用供热收费规定进一步细化利好长期发展。根据2019-2020年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案，在对清洁供暖保持较强力度的同时，也提出因地制宜进行改造，宜煤则煤、宜热则热等更为灵活的方式有利于清洁燃煤集中供暖的推进。同时，沈阳地区供热的收费规定进一步细化，对受益、责任主体、非住宅额外供暖费等细节均进行了明确化，一方面有望提升供热市场的效率，另一方面也有利于结算收费环节更加规范，进而保障收益和回款。
　　外延布局提升公司整体表现的稳健性。供热方面公司2019年5月收购山东菏泽福林热力66%股权，未来一年对工业蒸汽不低于100万吨的承诺保底销售量有望带来稳定的收益增厚。而广告业务方面，兆讯传媒截至2019H1已签约超500个站点，我们预计2019年投入运营的站点有望同比增长30%，同时随着刊例价在供需驱动下的不断提升，广告传媒业务的量价齐升确定性较高。
　　投资建议：公司供热主业供暖面积保持稳健增长，传媒业务仍有望贡献业绩弹性，且充裕的在手现金提供了扩规模的动力。我们预计公司2019-2020年分别实现归母净利润15.97亿、18.72亿元，同比增长21.2%、17.2%；对应PE为12、11倍，结合公司历史PB-ROE水平并考虑到公司未来三年18%以上的复合增速，仍维持此前目标价16.8元，维持“强推”评级。
　　风险提示：供热面积拓展不及预期；煤价大幅上升；广告业务扩张不及预期。