华创证券-中国中铁-601390-2019年三季报点评：Q3业绩提速，订单高增长现金流承压-191031

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　　事项：
　　中国中铁发布2019年三季报：公司2019年前三季度实现总营收5718.71亿元，同比+15.35%，归母净利154.78亿元，同比+18.65%。经营性现金流净额-409.16亿元，同比多流出82.37亿元。
　　评论：
　　营收稳健增长，业绩大幅提速：公司19Q1-Q3实现总营收5718.71亿元，同比+15.35%，净利润/归母净利各为167.22亿/154.78亿元，同比+26.69%/+18.65%。利润增速明显高于营收增速，我们判断主要系信用减值损失同比减少15.64亿所致，归母净利增速略低主要系少数股东损益同比增10.9亿至12.44亿元。分季度看，19Q1/Q2/Q3营收同比各+7.97%/+20.25%/16.88%，归母净利同比各+20.21%/+4.96%/+42.13%，Q3业绩大幅提速。公司各项业务多点开花，除工程设备外，营收同比均较19Q2提速：①基建业务实现收入4964.34亿元，占总营收86.81%，同比+17.75%，增速较19H1提高0.7个pp；②房地产开发收入206.35亿元，同比+13.16%；③工程设备收入同比+6.95%至127.82亿元，同比增速下滑2.74个pp；④设计咨询收入112.58亿元，同比+7.44%。
　　Q3新签订单提速，地产趋严土地储备减少：2019年前三季度公司新签订单同比+14.5%至1.09万亿元，增速较19H1提高4个pp。分项看：1）基建新签订单9081.9亿元，同比+17.9%，增幅扩大4.4个pp。其中，铁路订单同比+11.0%至1490.0亿元；市政订单同比+28.8%至6375.7亿元，增幅较19H1扩大10.3个pp，是新签提速最主要的贡献板块;公路订单同比-13.5%至1216.4亿元；分业务模式看，基础设施投资类新签订单同比+51.2%至1512.8亿元；2）设计咨询订单174亿元，同比-6.5%，降幅收窄1.1个pp；3）工程设备订单271.6亿元，同比+1.7%，增速由负转正；4）房地产签约销售额420.7亿元，同比增速大幅提升13.6个pp至15.5%；新增土地储备同比-17.46%至140.73万平米，增幅下跌54.96个pp，我们认为主要系地产调控趋严，公司谨慎拿地所致。
　　毛利下滑净利率提升，费率改善现金流承压：1）公司19Q1-Q3综合毛利率为9.99%，同比-0.19个pp。分项看，基建及设计咨询毛利下滑，同比各降0.02个/0.41个pp至7.53%/27.08%；工程设备、房地产毛利提升，同比各+0.13/+4.41个pp至24.09%/30.62%；2）净利率小幅上涨，同比+0.26个pp至2.93%；3）期间费率略有改善，同比-0.10个pp至5.79%，分项看，销售费率0.51%，同比+0.06个pp；管理费率4.60%，同比-0.03个pp；财务费率0.66%，同比-0.12个pp；4）经营性现金流净额-409.16亿元，同比多流出82.37亿元。
　　盈利预测及评级：我们维持预计2019-2021年公司增发后EPS为0.80、0.91、1.02元，计算PE为7x、6x、5x。公司基建业务稳健增长，积极推进房地产转型，在手订单充沛，我们认为充足的在手订单能够保持稳健增长，给予公司2020年目标估值8倍，上调目标价至7.28元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：基建投资不达预期，业务转型不达超预期，海外拓展不达预期。