华西证券-深圳燃气-601139-三季度电厂销气量回升，看好LNG码头协同效应-191031

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　　事件概述
　　公司发布2019年三季度业绩报告：前三季度公司实现营业收入100.01亿元，较上年同期增长6.25%；营业成本为78.34亿元，较上年同期增长6.78%；归属于上市公司股东的净利润9.18亿元，同比上期增长8.94%，基本每股收益0.32元，同比上期增长10.34%。
　　分析判断
　　电厂燃气销售量回升，非电厂燃气销量稳步增长
　　前三季度，公司天然气销售量为22.58亿立方米，较上年同期21.17亿立方米增长6.67%，其中，公司电厂天然气销售量为7.14亿立方米，较上年同期6.98亿立方米增长2.22%，非电厂天然气销售量15.45亿立方米，较上年同期14.19亿立方米增长8.87%，第三季度，公司电厂燃气销量为3.9亿立方米，同比上年（3.07亿立方米）增长27.04%，而上半年该部分销气量为3.24亿立方米，较上年同期3.91亿立方米下降17.10%。根据公司下游客户深南电A于2019年10月12日披露的《2019年前三季度业绩预告》显示，第三季度由于天然气价格比第一季度、第二季度略有下降，深南电A第三季度发电量大幅高于第一季度和第二季度。我们判断，第三季度燃气价格下降以及外省水电外送广东电量降低，是公司电厂燃气销量回升的主要原因。
　　非居民用气销售价格下调，LNG码头投产增大业绩弹性
　　根据深圳市发改委于2018年12月29日下发的《深圳市发展和改革委员会关于调整我市管道天然气非居民用气销售价格的通知》，自2019年1月1日起，工商业用气最高限价由4.49元/立方米下调至4.39元/立方米，西气东输二线管道天然气供应燃气电厂最高限价由2.48元/立方米下调至2.33元/立方米。燃气价格下调将压缩公司的盈利空间。根据公司于2019年8月19日发布的《关于深圳市天然气储备与调峰库工程试投产的公告》，深圳天然气储备与调峰库工程于2019年8月18日试投产。该工程建有一座5万吨级LNG接卸码头，项目投产后，能够打通公司气源采购通道，实现产业链延伸。与国内LNG价格相比，进口LNG价格较低，据Wind数据显示，10月30日，LNG到岸价报收1.53元/立方米，国内LNG出厂价报收2.55元/立方米，差价为1.02元，因此深圳市天然气储备调峰工程赋予公司低成本燃气采购渠道，有利于降低公司的燃气成本，在工商业用气价格下调环境下，增大公司业绩具有弹性。
　　管道燃气需求有望进一步释放，公司业绩有持续增长潜力
　　2019年5月，广东省发改委发布关于《广东省能源发展“十三五规划”》调整的通知指出，广东省着力推进能源结构优化调整，加大珠三角核心区域和城市建成区老旧煤电机组关停力度，建设天然气发电替代电源，推进自备电厂、重点工作区域、重点行业“煤改气”工程，发展产业园区天然气热电联产，替代分散燃煤小锅炉，鼓励天然气分布式能源的发展。同时，广东省发改委调增了11个燃气发电厂项目以及26个天然气分布式能源项目规模。预计未来，广东省内燃气发电、燃气分布式能源等天然气应用产业装机规模将会扩大，省内管道燃气需求将进一步提升。此外，深圳老旧住宅区和城中村管道天燃气改造继续推进，管道天然气需求也将逐渐释放，预计公司业绩有望持续增长。
　　投资建议
　　由于第三季度燃气价格下降以及外省水电出力下降外送广东电量降低，下游电厂发电量增加带来公司电厂燃气销量的增长。深圳市天然气储备调峰工程投产后将有助于降低公司天然气采购成本，增大公司业绩弹性。考虑到未来广东省天然气应用产业规模的扩张以及深圳老旧住宅区、城中村改造的持续推进，未来燃气需求将进一步释放，预计公司业务稳步增长。我们预计2019-21年公司营业收入分别为140.11亿元/158.50亿元/180.26亿元，归母净利润分别为10.63亿元/12.45亿元/14.30亿元，EPS分别为0.37元/0.43元/0.50元。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
　　风险提示
　　1）老旧住宅、城中村改造进展不及预期；2）工商业用气价格进一步下调；3）广东省内天然气应用项目推进不及预期。