天风证券-珀莱雅-603605-爆款面膜带动19Q3营收＋45.15％，营销孵化能力再获印证-191031

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　　营业收入：2019Q1-3实现营收20.80亿元，同比增长33.35%，主要系线上渠道销售增幅较大。①分季度：2019Q1/Q2/Q3实现营收6.42/6.86/7.52亿元，同比增长27.59%/27.39%/45.15%，三季度增速环比向上。2019Q3营收高速增长主要系线上渠道销售增幅较大，三季度泡泡面膜天猫旗舰店销售额达2.34亿元，预计三季度线上收入增长60%+，线下个位数增长。②分品类：公司彩妆实现高速增长，2019Q1/Q2/Q3美容类收入增速达296%/160%/334%，2019Q3美容类营收占比已和洁肤类持平。2019Q3护肤类/美容类/洁肤类营收分别为6.73/0.37/0.42亿元，占比分别为89.51/4.94%/5.55%，产品平均售价分别同比变动-13.82%/+12.93%/-1.28%。
　　毛利率：2019Q1-3公司毛利率63.85%，同比增0.71Pcts。2019Q3毛利率达60.45%，同比减4.62pct。公司三季度毛利率同比下降主要系毛利率偏低的面膜品类占比大幅上升，且面膜的主要成本油酯蜡增长300%+。
　　期间费用：2019Q1-Q3公司期间费用率（含研发费用）48.05%，同比增0.19pct；其中销售费用率39.43%，同比增0.58pct，主要系本报告期内广告费、市场推广投入增加；管理费用6.84%，同比增0.31pct，主要系股权激励摊销增加管理费；财务费用率-0.49%，同比减0.71pct。
　　净利润：公司2019 Q1-Q3归母净利润2.40亿元，同比增加32.04%。公司2019Q1/Q2/Q3归母净利分别为0.91/0.82/0.67亿元，同比增长30.36%/39.39%/26.07%。公司2019Q1-Q3净利率11.54%，同比减0.11Pcts，2019Q3净利率为8.86%，同比减1.34Pcts。公司2019Q3扣非归母净利润达6732万元，同比增加47.11%。
　　现金流：2019Q1-Q3公司经营活动产生的现金流量净额7265万元，同比减61.02%，主要系跨境购业务增长、支付税费和销售费用增加：①京东渠道最近一年发展较快，而京东平台有2-3个月账期；②公司的跨境购业务为买断式销售，2019年三季度末公司预付账款较2018年末增长4943万元至6652万元；③公司于今年支付了去年的应交税费，2018年末应交税费为1.20亿元。从存货来看，本期末存货2.81亿元，同比增9.72%。
　　公司为国货美妆龙头，跟随渠道红利崛起后，不断突破自身成长上限。携手新代言人瞄准Z世代，积极拥抱CVC投资，共创美业生态。公司的成长性来自于平台布局下单款爆品不断推出，占比持续提升，和新品牌和新品类流量的注入。公司美妆品类维持200%+的高速增长，多品类布局持续完善。未来看点在于爆品孵化、彩妆品类高速增长、子品牌经过较长的孕育期后搭借公司平台快速发展。我们预计珀莱雅19-21年净利润3.74/4.94/6.22亿元，对应当前股价PE分别为48/37/29倍，维持买入评级。
　　风险提示：渠道布局效果不达预期，单品牌店拓展不及预期，市场竞争激烈