群益证券-招商银行-600036-三季报点评：资产状况继续向好，手续费及佣金净收入回暖-191031

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　　结论与建议：
　　招商银行发布三季报，2019年前三季度实现营收2077亿，YOY增10.4%，实现净利772亿，YOY增14.6%，对应年化ROE19.2%。从单季业绩来看，3Q录得266亿，YOY增17.7%。公司资产状况继续向好，较好地对业绩增长产生支撑，公司的风险抵御能力也进一步加强。收入端方面，利息净收入在规模扩张及息差提升驱动下，实现两位数增长。作为中国零售银行领头羊，招行目前零售业务占比过半，并通过金融科技方面的发力，进一步助力其轻型银行转型。我们看好公司零售业务继续深化，目前估值相对合理，给与“买入”的投资建议。
　　前三季度净利增14.6%至772亿：招商银行1-3Q2019实现营收2077亿，YOY增10.4%，实现净利772亿，YOY增14.6%，对应年化ROE19.2%。从单季业绩来看，3Q录得266亿，YOY增17.7%。
　　资产状况继续向好，拨备充足。资产质量方面，截止3Q2019公司不良贷款率1.19%，较2Q下降0.04pct，招行目前资产质量依旧在改善的通道之中。公司资产质量的改善，不仅能对业绩较好增长产生支撑，公司的风险抵御能力也继续增长。截止3Q2019公司拨备覆盖率录得409%，较2Q提升15pct，风险抵御能力充足。
　　利息净收入较快增长，手续费与佣金净收入回暖。从收入端来看，前三季度利息净收入YOY增11.2%至1312亿，其中息差YOY提升0.11pct至2.65%，对利息净收入增长有一些拉动作用，不过更多的是生息资产规模扩张推动（我们计算生息资产规模扩张拉动利息净收入增长6.6pct）。公司1-3Q净息差方面尽管较去年同期有所提升，不过从边际变化来看，已较上半年下降0.12pct，主要源于生息资产收益率调整，以及存款端成本上升。在目前降低实体经济融资成本的大背景下，预计银行资产端收益依旧有调整的压力，息差对利息净收入增长的贡献度或减弱，未来银行可能更多依靠规模驱动。非息收入方面，手续费及佣金净收入YOY增7.9%至572亿，其中3Q单季有较强的恢复，YOY增17.3%至183亿，其中理财产品及基金销售边际改善。
　　零售业务稳步推进。2019年前三季度公司零售金融业务收入1069亿，YOY增22.2%，在营收端占比55.0%，较2018年提升4.4pct。从贷款端投向来看，截止3Q2019零售贷款占比55.2%，较4Q2018提升0.8pct，较2Q2019提升0.2pct。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2019、2020年实现净利921亿、1040亿，目前股价对应PE9.7X、8.6X，对应PB1.56X、1.37X，估值较低，给与“买入”的投资建议。
　　风险提示：宏观经济超预期下行