天风证券-万洲国际-0288.HK-美国养殖利润回升带动业绩增长，预计将继续受益于中国猪价上涨-191031

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　　事件：公司公布2019年三季度业绩，前三季度营收171.93亿美元，同比+3.67%，生物公允价值调整前的归母净利润8.20亿美元，同比+8.47%；生物公允价值调整后的归母净利润为8.74亿美元，同比+36.99%。
　　中国猪价上涨推高全球价格，美国肉制品和生猪业务盈利提升
　　报告期内，由于中国猪价上涨，导致全球猪价上涨，报告期内美国生猪和猪肉价格分别上涨4.5%（至每公斤1.16美元）和0.6%，使得公司生猪养殖和肉制品盈利大幅改善。分板块来看，公司肉制品/生鲜猪肉/生猪养殖分别实现营收88.93/72.01/5.68亿美元，同比+0.55%/+5.94%/+10.94%，经营利润分别为11.44/1.56/0.7亿美元，同比-1.29%/+13.04%/-262.79%。1）肉制品板块：销量为243.9万吨，同比+0.3%，肉制品板块的收入增长在于中国肉制品价格上涨所致，肉制品业务经营利润下滑1.3%主要是由于中国肉制品受原材料上涨影响；美国和欧洲的肉制品经营利润同比+8.1%和17.9%。2）生鲜猪肉板块：生猪屠宰总量4097.1万头，与去年同期基本持平；生鲜猪肉经营利润同比+13%，主要因为中国屠宰业务由于全国化部署和良好的库存管理使得业绩同比+54%，而欧美屠宰业务由于生猪价格以及猪肉价格差收窄而出现经营亏损。3）生猪养殖板块：生猪出栏量1597.7万头，同比+6.5%，但经营利润同比增加1.13亿美元，主要是由于美国生猪价格提升以及对冲业绩有利。
　　中国猪价继续加速上涨，预计将继续推高美国猪价及美国生猪养殖利润
　　据农业农村部数据，2019年9月份能繁母猪存栏同比降低38.9%，本轮周期产能去化幅度远超以往，且产能仍然在去化之中，叠加疫情导致的生产效率下降，预计本轮周期我国猪肉缺口有望达到2000万吨及以上，猪价上涨时间预计将持续2-3年。根据猪联网数据，10月以来猪价再度上涨，10月29日均价已经达到41.09元/公斤，远超2016年的历史高点，我们预计猪价将有望继续上涨并长期维持高位。随着中国缺口加大和猪价上行，预计未来两年进口猪肉大幅增加，并推升全球猪价。尤其是尚未发现非洲猪瘟的美国，有望成为猪肉进口的重要来源，并推升美国猪价，并推高美国生猪养殖业务的利润。
　　万洲国际猪肉贸易业务利润好转+史密斯菲尔德市值重估
　　1）受益于美国猪价上涨，史密斯菲尔德业绩大反转。在中国需求的拉动下，预计2020年美国生猪价格较2018年上涨超过15%，同时叠加成本下滑，我们测算2020年公司在美生猪养殖业务经营利润约20亿元，较2018年增加30亿以上，将推动史密斯菲尔德业绩大反转，其市值也将大大提升。2）进口猪肉业务板块有望量利齐升。受国内生猪缺口影响，预计国内对美猪肉进口有望大幅增加；利润方面，假设维持目前72%关税，2020年国内猪肉价格涨至45元/公斤，美国猪肉价格涨至12.5元/公斤，则进口一吨美国猪肉的贸易经营利润将达到17000元。3）双汇发展：非洲猪瘟加速屠宰产能集中度提升，公司库存储备和加大进口助力公司业绩稳步增长，我们预计2019-2021年，双汇发展业绩仍可维持小幅增长。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预计，将2019-2021年公司归母净利润达到89.20/112.28/115.44亿元，同增37.83%/25.87%/2.81%，对应EPS为0.71/0.90/0.92港元，考虑到未来两年公司都处于高盈利阶段，给予2020年12倍PE，目标价为10.8港币，继续给予买入评级。
　　风险提示：价格波动；关税下降不及预期；疫病风险；汇率风险