安信证券-中国太保-601601-深化转型新单承压，非车业务表现亮眼-191031

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　　■事件：中国太保2019年前三季度实现营业收入3112亿元（YoY+7.4%）,归属于母公司的净利润229亿元（YoY+80.2%）；太保寿险实现保险业务收入1,859亿元（YoY+5.0%），太保产险实现保险业务收入1005亿元（YoY+12.9%）。我们认为公司2019年核心边际变化包括：（1）个险新单增速承压，优选代理人持续聚焦保障。公司前三季度个险新单同比下滑12.3%，Q3单季度下滑18.5%，受到代理人队伍和产品结构转型影响；（2）投资收益率回暖叠加税改政策，推动净利润显著提升。受益于一季度二级市场大幅回暖，前三季度总投资收益率为5.1%(YOY+0.4pct)，叠加48.81亿元所得税费用冲回影响，推动净利润同比增长80.2%；（3）非车险增速亮眼。产险业务车险、非车险增速分化，非车险保费同比增长32.3%，推动产险业务维持双位数增长。
　　■个险新单短期承压，代理人队伍转型优化。太保寿险前三季度实现保费收入1,859亿元（YoY+5.0%）。个险渠道新单增速承压，新单保费347亿元（YOY-12.3%），其中Q3单季度新单保费同比下降18.5%，前三季度期交新单同比下降18.6%，降幅较上半年有所扩大，主要由于太保采取淡化开门红策略，管理层人员和组织架构调整，以及产品结构处于调整期。公司积极推动战略2.0转型，目标三年后核心人力占比从25%提升至40%，顶尖绩优人才增至2000人，新生代队伍从15%增至30%。预计代理人规模将小幅缩减，产能和件均保费呈上涨趋势。受益于保障型产品占比增多，产品价值率提升，季节间保费收入平滑，明年NBV增速有望改善。
　　■投资收益持续改善，资产配置保持稳健。前三季度集团投资资产13707亿元（YoY+11.1%），受益于一季度二级市场回暖，2019年前三季度公司实现公允价值变动9.1亿元，同比2018年亏损18.3亿元，改善明显；其他综合收益达到69.3亿元，同比大幅增加69亿元。从结构来看，固收类投资占比为82.2%，相比于2018年末下降0.9pct，股基占比为8.9%,较2018年末上升2.1pct。前三季度年化总投资收益率为5.1%（YoY+0.4pct），较中期上升0.3pct，推动净利润显著增长。
　　■非车险表现亮眼，增速优于同业。2019前三季度太保产险保持稳健发展，实现产险保费收入1005亿元（YoY+12.9%），增速2018年同期下降6pct，其中非车险业务保费收入保持大幅增长，达到330亿元（YOY+32.3%，平安+11.2%），占比达到32.9%，较去年同期上升4.9%，车险业务保费收入674亿元（YOY+5.3%）。受保证保险、责任保险和农业保险等的推动，非车险业务保持高速增长。
　　■投资建议：维持买入-A投资评级。预计中国太保2019-2021年EPS分别为3.21元、3.32元、3.59元，对应2019PEV倍数为0.8倍，维持买入-A评级，6个月目标价为45元。
　　■风险提示：保费负增长风险/营销员大量脱落风险/营销员产能大幅下滑风险