安信证券-新华保险-601336-规模与价值并重，扩张人力关注开门红-191031

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　　■新华保险2019年前三季度营业收入1328亿元（YOY+8%）,实现归属于母公司的净利润130亿元(YOY+69%)。我们认为公司2019年三季报关注重点包括：（1）管理层调整新单承压，强调价值与规模并重。公司前三季度新单同比增长2%，较中报7%增速有所下滑，其中长险新单期缴同比下滑5%。三季报新单增速下滑除了受行业竞争加剧影响之外，公司管理层调整以及优先发展代理人战略也有影响。（2）代理人规模激增，开门红值得期待。截止三季报，代理人规模达到46万人，较年初规模增长24%，保持逆势扩张。公司明确代理人为先策略，将加大考核力度，有望对明年开门红产生积极影响。（3）投资收益率低于同业，税减提振利润增速。公司前三季度总投资收益率为4.7%，低于同业（国寿5.7%/平安6%/太保5.1%），不过受益于手续费抵扣比例提升，前三季度净利润提升69%。
　　■保费结构优化，平衡规模与价值。2019年前三季度公司实现保费收入1079亿元，（YOY+8%）,其中受公司战略调整、行业竞争加剧，长险新单期缴同比下滑5.4%,不过产品结构优化推动退保率由同期4.5%下滑至1.4%。前三季度新单实现2%增速，主要受短期险销售（YOY+25%）所拉动。续期保费达862亿元（YoY+10%），续期保费占比维持79%左右水平。受益于公司管理层就任以来，提出规模与价值并重，重点采取资产负债双轮驱动模式，对于明年开门红，公司强调年金和健康险并举，计划将以锁定额度形式通过主要银保合作渠道投放一定额度趸交年金产品。
　　■代理人保持逆势扩张态势。截止三季报，代理人规模达到46万人，较年初规模增长24%，预计年底有望接近50万人。自三季度以来，公司明确统一人力大发展、人力为先的策略，加大代理人激励举措，通过多种手段积极增员，预计将对于明年开门红产生积极影响。
　　■投资收益率为4.7%，健康险准备金计提增加。2019年三季度公司投资资产达到7850亿元（YOY+12%），投资收益实现264亿元（YoY4%），公允价值变动损益扭正至6亿元，实现投资收益率4.7%，低于同业（国寿5.7%/平安6%/太保5.1%）。受750日均线上移影响，公司减少寿险责任准备金7.8亿元；受实际发病率增长以及精算保守角度考虑，公司增加长期健康险准备金27亿元，累计减少税前净利润20亿元。
　　■投资建议：买入-A投资评级，预计新华保险2019-2021年归母净利润同比增速为23%、15%、22%，EPS分别为3.11元、3.58、4.41元。给予6个月目标价60元。
　　■风险提示：保费收入大幅下滑风险、监管政策不确定性以及二级市场大幅波动等。