东方证券-森马服饰-002563-三季度休闲服减速拖累收入增速，童装仍保持行业领先优势-191101

《东方证券-森马服饰-002563-三季度休闲服减速拖累收入增速，童装仍保持行业领先优势-191101（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东方证券-森马服饰-002563-三季度休闲服减速拖累收入增速，童装仍保持行业领先优势-191101（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　核心观点
　　受Kidiliz并表影响，19年前三季度公司收入与净利润分别增长35.82%与2.79%，扣非后净利润增长3.53%，其中19Q3公司收入增长19.14%，净利润下滑3.18%。三季度整体服饰行业消费疲软再叠加公司对休闲装业务批发发货节奏进行控制（增加发货频次），拖累了单季度收入增速，剔除Kidiliz并表影响，预计Q3公司原有境内业务收入同比基本持平，其中童装与电商保持了较快增速，单季度盈利实现高个位数增长；Kidiliz亏损预计与前两个季度相当。
　　前三季度公司综合毛利率同比提升5.6pct，主要受毛利率较高的Kidiliz业务并表影响；期间费用率同比上升9.88pct，除了Kidiliz业务影响，公司原有境内业务费用投入也有所增加。三季度末公司应收账款同比增加44%，存货同比增加27%（剔除Kidiliz，预计原有业务存货同比增加8%左右，库存管理力度加强），前三季度公司经营性现金流净流出2.88亿，三季度净流入1.3亿，环比有所改善。
　　19年受Kidiliz并表亏损以及去年高基数的影响，预计公司盈利增长对比18年将有所放缓。今年行业零售环境整体低迷，同时公司休闲装业务开始增加发货批次以更好地贴合市场需求，短期对报表批发收入将有所影响，但中长期看对公司渠道库存的有效控制、经营效率的提升以及柔性供应链的塑造都将起到积极的推动。另一方面，公司童装业务龙头地位稳固，多品牌发力构建起绝对优势，线上业务受益于大平台的品牌头部化趋势以及配套资源的不断成熟，保持快速增长，叠加后续Kidiliz调整后的逐步减亏，我们预计2020年起公司盈利增速将开始回升。
　　18年公司完成了从家族企业向职业经理人团队的传承，先后推出股权激励与第一期员工持股计划，总经理徐波、电商总经理邵飞春等高管先后通过受让大股东股权的方式增持公司股份，管理层与骨干的持股有效实现了核心员工与公司利益的绑定，我们认为后续公司股权激励有望滚动延续，治理机制将进一步改善。
　　财务预测与投资建议
　　根据三季报，我们小幅下调公司未来3年收入预测，预计公司19-21年每股收益分别为0.68元、0.78元与0.89元（原预测19-21年每股收益为0.70元、0.82元与0.96元），参考可比公司平均估值，给予公司19年19倍PE，对应目标价12.92元，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　经济持续减速对服饰终端零售的影响，电商大平台流量分化的风险等。