信达证券-食品饮料行业卤味连锁研究：绝味&紫燕对比-210928

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本期内容提要赛道之别：佐餐产品驱动力强，休闲渠道可见性更为重要。

休闲佐餐和休闲卤味均是千亿大市场，其中佐餐规模更大但CR5市占率不足5%，竞争格局更为分散，一超多强特点显著。

两者发展路径趋同，但目前佐餐发展阶段慢于休闲，在供给侧规模效应及品牌优势下，区域连锁加速扩张集中度提升正当时。

微观基础上，佐餐消费区域特点明显，消费者粘性高，更重产品驱动。

休闲消费即时性、冲动性特点显著，渠道可见性更为重要。

单店平均盈利能力均为10-15%，未见显著差异，但佐餐单店营收更高，偏刚需消费属性下单店营收预计更为稳固，休闲后来居上，渠道扩张表现为更快。

透过历史看当下：紫燕历史门店扩张受限模式探索和消费者培育，放开加盟扩张提速显著。

紫燕历经15-20年模式探索后放开加盟，对比绝味成立两年后即确定加盟连锁为主体的运营模式，紫燕过去门店扩张因模式探索有所受限，放开加盟后门店扩张加速显著，门店标准化程度低仅为其客观表象原因。

对比紫燕现阶段和绝味5000余家门店的区域布局，佐餐属性下消费者培育时间跨度更长，对紫燕快速实现全国化扩张有所限制。

四阶段发展路径下，绝味处于“阶段3：全国化扩张，管理驱动”至“阶段4：构建平台，向外赋能”间，目前阶段4已初具雏形。

紫燕发展慢于绝味一阶段，处于产品品牌驱动下，区域连锁向全国化扩张蓄势待发阶段。

展望未来：紫燕已整装待发，万店可期。

我们认为，紫燕加盟模式更偏向于“区域大商”制，经销商平均带店数40余家，管理瓶颈尚不明显，信息化管理及供应链建设跟随门店扩展步伐前瞻布局，大本营区域外市场消费者培育近15-20年，积淀深厚，单店模型盈利能力好。

借鉴绝味的扩张经验，紫燕加速扩张已蓄势待发，万店可期。

盈利能力对比：紫燕畜类产品占比高，盈利能力略低于以禽类制品为主的绝味。

两家毛利率差异本质源于品类盈利能力差异，上游鸡鸭等禽类原材料生长周期较猪、牛等畜类制品短，同时鸡鸭副制品下游用于卤制品生产销售占比相较高，行业议价能力相对强，最终呈现为禽类制品平均毛利率高于畜类制品，紫燕产品结构中夫妻肺片占比高，对于净利率有所挤压。

风险因素：食品安全风险、连锁门店管理瓶颈、渠道变迁、原材料涨价风险。