国盛证券-证券行业19Q3综述：业绩稳步提升，长期受益资本市场深化改革-191103

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　　整体盈利提升，自营为业绩贡献主力：
　　1）上市券商盈利能力稳步增强。36家上市券商19年前三季度营收同比增长超过47%，归母净利润同比增长65%，增速分别较中报提升2pc和6pc，盈利能力稳步增强。上市券商前三季度ROE接近7.4%（年化），同比提升2.7pc。而大券商的ROE高于小券商，盈利能力较强。三季报前6大券商（中信、华泰、海通、国君、广发和招商）利润占上市券商比重为52%，与中报变动不大，相比18年报下降8pc，而14-15年牛市行情下，C6券商利润集中度也同样表现出了下降的趋势，牛市中大券商业绩弹性不如中小券商。
　　2）收入结构：自营收入占比较中报略有下滑，但仍为最高。上市券商三季报自营业务收入占比为31%，虽然较中报略降1pc，但较去年同期高5pc而经纪业务占比较中报下降0.9pc至19.4%，“自营+经纪”两大业务整体收入占比保持在50%以上。此外，投行收入占比相比中报提升0.5pc，主要由于7月以来科创板开市，带动投行业绩增长。资管和信用收入占比分别较中报提升0.1pc和下降0.1pc，变动幅度相对有限。
　　分项业务情况：1）经纪业务：佣金率继续缓慢下滑。根据前三季度代理买卖证券业务净收入（含席位租赁）625.33亿元计算，行业净佣金率在万2.94左右的水平，跌破万3，预计后续下降幅度仍相对有限。上市券商中，银河、华西、山西、南京、西部、中原6家券商三季报经纪业务收入同比增速在30%以上，中小券商经纪业务弹性相对较大。
　　2）投行业务：科创板贡献业绩，龙头券商优势明显。科创板7月开始，投行业绩贡献正式并表，从保荐券商分布情况来看，中信建投和中信证券分别保荐6家企业上市，并列第1名；其次是中金和华泰证券，各保荐4家企业上市。大券商投行业绩表现相对稳健，中信、海通和中信建投投行收入同比增速均在20%以上。
　　3）资管业务：去通道持续进行，更加考验主动管理能力。去杠杆背景下，券商资管规模持续收缩，9月末，证券公司整体受托管理资金金额为12.71万亿，规模较去年同期下降14%。前三季度上市券商资管业务收入同比略增1.6%，相比中报下降3%的水平已经有所好转。上市券商表现最好的是国海、光大和财通证券，收入同比增长90%左右，其中财通和光证资管的主动管理规模占比超分别为75%和56%。
　　4）信用业务：两融业务扩张，股票质押收缩。三季度在标的扩容（由950只扩大至1600只），交易机制优化（最低维持担保比例可由券商自主决定，不再一刀切定为130%），证金公司整体下调转融资费率80bps，放松两融业务的风控指标计算参数等政策的刺激下，两融规模从8月开始稳步回升，4个月内提升580亿至10月末的9666亿。而控风险背景下，股票质押业务持续收缩，质押股数占总股本比例已经下降至10月末的8.91%，而股票质押市值规模已经下降至不到4.6万亿的水平。
　　5）自营业务：今年业绩贡献最大主力。受益于市场环境较好，上市券商前三季度营收同比增长的880多亿中，投资带来的收益增长接近460亿，贡献了52%的业绩增幅。值得注意的是，在新会计准则下，自营投资的浮盈浮亏完全释放，自营收益波动较大，或在一定程度上影响报表业绩的稳定性。
　　风险提示：资本市场改革进度低于预期，影响券商行业发展；中美贸易摩擦反复，影响二级市场交易情绪；宏观经济下行，信用风险加大。