华金证券-通信行业三季报总结：行业复苏期，5G领跑-191102

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　　投资要点
　　中报综述：行业整体尚在复苏，5G先周期板块表现突出。前三季度，行业营收增速放缓，剔除中兴联通影响后利润增速从正往负。2019年前三季度，通信行业整体实现主营业务收入6742亿元，同比增长2.83%，增速同比下滑6.17pct.。行业整体实现净利润363.7亿元,同比增长51.16%，增速同比提升61.3pct，主要系中兴通讯解禁后经营情况向好，剔除中兴及联通的影响后，实现净利润231亿元，同比下降5.03%，增速从正向下。Q3单季度，营收和增速放缓，行业整体利润待复苏。行业呈现收入放缓，利润下滑的原因主要系在4G后周期和固网渗透率已经较高，几家体量较大的公司所在子行业受周期影响业绩表现欠佳，其中因手机换机周期未开启分销商公司营收下降较大，集采价格激烈光纤光缆公司营收下降、广电市场式微等原因所致。行业盈利能力略有提升，研发投入加大其他费用控制加强。2019年Q1-Q3通信行业整体毛利率约为23.7%，回升约0.49pct.；剔除中兴、联通后行业整体毛利率为19.19%，同比下滑5.14pct.；期间费用看，行业在加大研发费用投入的同时强化费用管控，这一点在剔除中兴和联通后体现的更为明显。
　　板块持续分化，5G先周期行业业绩向好。2019Q1-Q3，天馈系统、PCB、散热屏蔽、连接器几个板块收入、利润增长表现优异。通信服务（网络设计、建设、维护优化）、主设备净利润较2018同期年弹性明显。广电、专网、光纤光缆、智能卡受资本开支和板块竞争激烈导致板块利收入和净利润均出现较大下滑，细分板块业绩呈持续分化态势。4G后周期市场竞争加剧、固网渗透率已经较高，光纤光缆、广电、宽带接入等行业经营承压。而PCB、天馈系统、通信服务（网络规划、建设、优化）、散热屏蔽是5G建设的先周期行业。5G建设的开启，这些行业率先迎来弹性，并持续受益于国内设备商供应链国产化率的提升。
　　运营商业绩持续承压，流量高位增长带来传输网扩容升级需求：2019年前三季度三大运营商的业绩表现较大压力，收入均出现下滑，用户增长进入瓶颈。但流量增长还在高位。中国移动手机流量同比增长124%，DOU达6.6GB，同比+116%；中国联通移动手机流量同比增长52.3%，DOU7.63G，同比+45%，中国电信手机流量同比增长84.5%，4G用户月均DOU达到7.6GB。这对运营商的传输网带来较大压力，传输网扩容升级的需求还在。
　　5G正式商用，建设加快。2019年10月31日，工信部与三大运营商及中国铁塔共同启动5G商用，从6月发牌照到10月底商用，进度超预期。中国作为全球规模最大5G市场，其正式启动商用也拉开了5G网络大规模建设的序幕。工信部表示截止9月底全国已建设5G基站8万做，预计年底全国将开通5G基站超过13万座。从资本开支看，虽然运营商业绩承压，节流缩费用预计会成为应对业绩下滑的主要手段，而5G的推进力度还不会停滞，在5G初期跑马圈地，预计压缩资本开支的概率不大。联通和电信都在强调互相推进共建共享，长远看可减少总资本开支，在建设初期有助于加速建设。
　　行业估值与投资建议：
　　估值方面：上半年通信行业整体估值先扬后抑，年初至三月估值持续走高，进入3月后进入横向调整期，4月中美贸易摩擦升级，板块估值一路向下，随着5G牌照的发放，至6月底，市场对外部风险消化基本完成，市场情绪进一步提升，板块走高。分板块看，广电由于个别公司估值过高带动整体子版块估值过高，Q3以来，天馈系统、PCB、光模块/光器件、卫星导航的板块估值均有较大提升，若Q4的业绩业绩不及预期，需要重视回调风险。
　　投资建议方面：5G正式商用，运营商业绩持续承压，节流缩费用预计成为主要应对措施，5G建设初期跑马圈地阶段预计缩减资本概率不大。建议关注华为无线侧产业链标的。Q4到来，建议跟踪中国移动集采的集采量、主设备商份额、建设方案，以观察明年资本开支预期、供应份额、新方案的成本变化。同时，Intelcpu服务器出货量数据显示云服务行业景气度提升，预计IDC行业2020Q1新一轮增长，产业链公司业绩回暖可期。建议持续关注5G产业链公司，包括PCB厂商沪电股份、深南电路、生益科技等，无线射频领域的天线标的飞荣达、硕贝德，滤波器标的武汉凡谷、东山精密等，光模块厂商光迅科技、华工科技等。在非电信产业链，关注长期成长性逻辑明显的IDC、云计算标的光环新网、数据港、宝信软件等。
　　风险提示：宏观层面：1）中美贸易战持续加剧；2）美国出口管制范围进一步扩大；3）国内宏观经济发展不确定性。
　　产业层面：1）运营商经营压力增大投资不及预期；2） 5G商用落地推迟，投资规模不及预期，运营商共建共享带来资本开支降低；3）5G新技术方案采用不及预期；4）天线滤波器厂商被设备厂商整合；4）承载网建设不及预期；5）产业链国产替代不及预期风险；6）数据中心400G光模块应用不及预期。