中泰证券-造纸包装行业三季报总结：造纸周期筑底，包装曙光初现-191102

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　　造纸：周期底部，布局龙头
　　造纸：2019Q3在行业周期红利下行背景下，造纸板块收入和利润依然承压。分纸种看，我们认为文化纸行业格局优于包装纸：1）供给端，文化纸新增产能投放速度远低于包装纸，导致终端价格竞争不及包装纸激烈。2）需求端，文化纸下游需求偏刚性，在宏观经济走弱和出口承压的背景下，2018年需求增速仅有小幅下滑。展望后市，我们认为文化纸行业基本面有望呈现逐步改善趋势。1）由于行业集中度较高，企业议价权提升带动成品纸价格先于包装纸止跌企稳。2）上游木浆价格超预期下跌，导致二三季度吨盈水平持续改善。3）文化纸目前处于库存探底阶段，后市造纸传统旺季来临带动下游补库存需求，有望实现纸价反弹。推荐文化纸行业龙头太阳纸业。包装纸方面，行业格局不如文化纸，但建议关注限制外废进口落地情况，若政策最终如预期执行，原材料缺口可能导致行业重新洗牌，供需格局改变将助力行业逐步回暖。
　　生活用纸：必选消费，长线布局
　　生活用纸：中顺洁柔收入增速与毛利率水平远优于同行，成长性和盈利能力均在头部品牌中领先对手。行业端，生活用纸行业是快速消费品行业中竞争格局较好的领域。国际快消巨头涉足不深，为国产品牌崛起提供了机遇。从行业长期成长性，集中度格局演变，盈利能力和估值水平四个维度，我们判断生活用纸行业中长期有望诞生千亿市值标的。当下时点，我们认为浆价后市走势以低位震荡或继续小幅下探为主，为19-20年生活用纸企业业绩释放提供了更高的确定性。
　　包装：下游变迁，行业转型
　　包装：包装印刷板块2019Q3收入利润同比略有提升。宏观经济增速下行和上游纸价下跌导致企业短期盈利能力承压。中长期看，建议关注龙头企业扩张带来的业绩成长性。高端包装方面，下游需求呈现多元化趋势，龙头企业如裕同科技、劲嘉股份均逐步拓展新业务，收入结构呈现逐步改善迹象。伴随新业务放量，企业盈利能力有望逐步提升，带来新的业绩增长点。箱板瓦楞包装方面，受上游纸价下跌和需求下行影响，上半年行业龙头合兴包装收入增速放缓。但中长期我们依然看好行业集中度提升趋势下龙头企业的轻资产扩张之路，建议择机布局。
　　建议关注标的：中顺洁柔、太阳纸业
　　风险提示：原材料价格大幅上涨风险、宏观经济波动风险、行业政策变动风险