中泰证券-轻工制造行业家居板块2019三季报总结：竣工仍可期，追寻确定性-191103

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　　投资要点
　　家居：竣工仍可期，追寻确定性
　　我们拆分家居、造纸包装、其他消费升级三个板块独立进行三季报分析，本文为家居板块2019年三季报报业绩总结。
　　定制：持续分化，竞争加剧。我们从品类、业务、渠道、单店增长等角度出发，量化得出下述结论。1）品类：大宗助力橱柜增速继续回暖，零售偏冷衣柜增速进一步承压。橱柜端：欧派、志邦橱柜品类三季度增速较中报进一步回暖，贡献增量较中报有所提升，对衣柜业务增长依赖略有降低；衣柜端：欧派衣柜增速保持平稳，索菲亚衣柜受零售环境影响，三季报增速进一步下滑。2）零售渠道：欧派、索菲亚门店数量出现负增长，志邦渠道拓展稳健。单三季度门店数量来看，欧派橱柜、欧派衣柜和索菲亚衣柜出现净关店，志邦橱拓衣节奏稳健。单店增长：经销渠道单店提货额进一步下滑，龙头绝对额领先。客单值：索菲亚衣柜客单值保持正增长，全屋定制客单仍存上行空间。3）大宗渠道：存量优势品类增长主要来自大宗放量。2019Q1-3，索菲亚、欧派、金牌大宗渠道对单品营收增长贡献均较2018年全年水平显著提升，构成前三季度存量品类增长的主要驱动力。
　　软体：内销显著回暖，海外产能优势开始兑现。2019Q3，顾家家居、梦百合、喜临门收入分别增长18%、28.9%、16.9%，伴随内销回暖及外销下滑趋势趋缓，三季度A股软体板块普遍实现较高增长，其中顾家家居剔除外延影响，内销单三季度增速恢复至10%以上。从盈利端看，原材料弹性有望持续至19Q4，关税与促销成毛利掣肘，费用端改革提效仍是主线。海外产能提供业绩保障，内销考验渠道管理。1）外销：龙头海外产能优势正逐步传导至业绩端，建议关注海外产能设计规划完备、产能有序爬坡的敏华控股和梦百合。2）内销：建议关注基本面边际变化向上，管理架构调整逐步形成合力的顾家家居。
　　成品：工装市场高景气，推动业绩增长超预期。从业务和渠道结构看，以B端为主的工装企业三季度继续高增长，帝欧家居、江山欧派19Q3收入增速分别为28.4%、58.9%，我们自年初以来的投资逻辑持续验证，在精装房大逻辑下，工装标的业绩增长超预期。β端高景气，α端建议关注客户优势+规模效应提升的帝欧家居：1）前端客户+服务优势：大客户深度绑定，具备稳定性。老客户订单仍在放量中，新客户不断导入并逐步贡献业绩。2）后端产能规模效应提升，自有产能持续投放。
　　建议关注标的：欧派家居、帝欧家居、顾家家居、晨光文具、中顺洁柔、盈趣科技、太阳纸业
　　风险提示：原材料价格大幅上涨风险、宏观经济波动风险、行业政策变动风险