中泰证券-闻泰科技-600745-业务发展迅猛，协同战略助5G启航-191030

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　　投资要点
　　公司发布2019年三季报，前三季度实现营收218.73亿元，同比增长98.74%；归属于上市公司股东的净利润5.3亿元；其中第三季度实现营收104.39亿元，同比增87.09%，归属上市公司股东的净利润3.34亿元。
　　业务经营发展迅猛，业绩加速释放。受益于通讯业务在2018年进行的客户结构优化，一线品牌客户出货量增长，项目数量和代客户采购明显增加，Q3延续了H1的收入强劲增长，同比实现接近翻倍。Q3综合毛利率7.64%基本反映通讯业务，较去年同期有接近2个pp的提升，优质订单和产能爬坡对ODM业务持续正向影响。跟随业务规模扩大，管理费用和销售费用同比增长113%和98%；智能终端的项目数增加，带动研发费用同比上升39.51%；重组并购安世的利息支出导致财务费用大幅增加61.08%。以上主要因素导致前三季度归母净利润达到5.3亿，为此前预告区间的上限。随着国际一线品牌项目量增加和出货量增长，在业务规模大幅扩张同时，公司未来盈利能力也有望显著提升。
　　ODM迎来重大机遇，需求空间爆发和产业格局变化推动公司长期高速成长。随着ODM项目增多和自产比重的大幅提升，为客户采购设备增加，Q3预付账款环比增长1.09亿元，研发费用环比增长16.58%，应收账款同比增长64.69%，预示着Q3公司延续通讯业务迅猛增长的势头。一方面终端品牌厂商竞争烈度加剧，推动ODM竞争格局优化，行业龙头将更多占据一线品牌厂商的优质份额和；二方面5G换机周期临近，公司已抢先研发布局5G，竞争力有望拓展至笔电、Pad、物联解决方案等领域；三则目前无锡、印度、印尼投产仍在进行，Q3和明年产能继续打开，对接更多的海内外订单。我们预计未来3年，闻泰的ODM主营业务规模和业绩将保持高速增长。
　　重组收购方案交割已经完成，安世将确定性为公司引入价值。公司于10月29日披露，已顺利完成对安世资产的交割，公司预计安世将在Q4纳入合并范围。前三季度公司产生经营活动净现金流入11.45亿元，预计全年可达25到30亿元,全可以覆盖近两年因收购产生的利息和本金还款，财务压力很低。过去两年在中方联合体主导的管理下，安世产能利用率饱满、功率器件新产品的不断推出、与国内客户合作进一步强化。未来汽车电子市场旺盛需求，国产替代存在庞大空间，我们预计安世半导体未来3年将保持20%左右快速增长，其全球前三的稀缺性和与国内新客户新业务的协同，将为公司引入重大价值。
　　双翼协同战略将在5G智能物联时代将迎来最好机遇。5G将是人联和物联时代的分界线，从规模到场景，都将迎来物联终端的爆发式增长。按照中移动总结的多方物联预测，到2023年预计全球人联数量为116亿，物联数量198亿；中国的人联数量为29亿，物联数量44亿。5G智能物联的大时代背景，将助推公司充分发挥终端ODM优势，快速推动物联解决方案落地，并打开产能；而终端规模暴增也将数倍提升对于安世标准器件需求，双翼协同将助力公司在5G时代迎来高质量快速增长。
　　投资建议：按照目前手机业务进行盈利预测，预计2019-2021年利润为7.71、11.55和16.97亿元。安世交割已经完成，预计安世半导体2020年实现净利润19亿元。假设在2019年Q4完整并表，年内完成配套融资、如期实现收购债务的偿还，则预计2020年整合后利润为26.75亿元，利润提升较大的主要是上市公司全年占据安世半导体近80%股权。以目前股价，完成交割并实现配套融资后，对应市值应该为874亿元，对应2020年PE仅为32x，目前价格明显低估，我们维持买入评级，并建议长期战略性配置。
　　风险提示事件：交易终止风险、融资风险、审批风险、标的资产增值较高的风险、整合风险、5G智能手机和物联终端上量不及预期风险、半导体需求下滑的风险