华创证券-铜行业周报：LME Week关于铜的投票为何出现自相矛盾？-191103

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　　市场回顾：本周沪铜主力合约价格下跌270元至47,120元/吨，跌幅0.57%，伦铜三月合约15点价格下跌33美元至5,849.5美元/吨，跌幅0.56%。本周前半周铜价基本处于区间震荡，后半周受到中国官方制造业PMI不及预期等因素影响，铜价有所走弱，但是财新制造业PMI连续4个月走强，市场信心有所支撑，铜价在周尾有小幅反弹。
　　行业逻辑：本周全球铜显性库存去库乏力，其中LME欧洲继续累库1.79万吨，SHFE上海累库0.77万吨，COMEX累库0.17万吨，此三地累库对本周全球去库进程形成了一定的影响。总体来看，国内目前去库乏力，结合目前逐步进入淡季的市场背景，我们依然维持前期国内逐步进入淡季累库的判断。本周LME欧洲库存一举突破6年高位，达到了10年高位。值得注意的是，广东地区社库和交易所库存均从9月中旬开始持续累库，旺季消费依然乏力，国庆后现货升水持续走低逐步转为贴水。10月29日报告周，CFTC非商业空头净持仓大幅下降51.19%，空头减仓，但是和前期不一样的是，本报告周多头出现大幅增仓，单周增仓8070张，为今年以来截止目前次高的增仓幅度，最高增仓为今年的2月26日报告周的12258张。但是相对二月末的铜价上涨，本报告周幅度要小很多，本周虽然有空头平仓助力，但还是免不了短期回调的压力。
　　LMEWeek会议：铜和去年一样，依旧是参会者第二看好的明星品种，然而铜价自去年LME会议以来却表现得不尽如人意，基本维持在5800-6300美元/吨的区间内波动，自6月份以后波动区间进一步缩小且运行重心有所下移。今年的LMEWeek上，某机构的现场投票结果显示，70%的参会者对于明年全球经济和大宗商品基本面持有中性偏悲观的态度，但是有52%的参会者认为未来12个月的铜价会涨至5700-6500美元/吨，10%的参会者认为会涨至6500美元/吨以上，29%的参会者认为会跌至5000-5600美元/吨，2%的参会者认为会跌至5000美元/吨以下，总体来看大部分参会者对铜持有较为乐观的态度。从这里我们可以看出参会者对于明年全球经济和大宗商品的态度与铜价的乐观程度是不相匹配的，或许相对来看，铜是基本金属中基本面除镍以外最好的金属，其他金属的基本面或许更差。去年和今年市场看多铜的理由近乎一致，但是不同的是贸易战去年对市场的影响只停留在心理和金融层面，今年更多体现在实体经济和消费层面，全球贸易量的萎缩进一步压制着金属消费。因此我们需要思考的是，目前大部分参会者看多铜的理由更多是基于基本面还是心理锚定因素？为何对宏观及基本面的判断会不同于对于铜价的判断？目前来看能作为其中一个解释的是现场的另一项投票：56%的参会者认为明年商品价格上行风险源自中美贸易谈判得以解决，26%的参会者认为源自中国的经济刺激，10%的参会者认为源自发达经济体经济企稳回升。因此结合前两个投票，我们认为参会者可能对于铜价的乐观主要源自对于中美贸易谈判结果的乐观预期，认为即便实质性损害已经形成，但是中美贸易谈判的和平解决对于铜价上涨会有较大助力。
　　宏观逻辑：本周美国三季度实际GDP年化率初值略超预期，但是低于前值；三季度核心PCE物价指数高于前值；9月核心PCE物价指数年率符合预期，但是低于前值；美联储利率调整符合市场预期；非农数据大超市场预期但是低于前值。总体来看本周美国相关宏观数据符合和超预期的数据偏多，但是美元走势依然较弱，可能更多原因在于英国脱欧的不确定性再次增强，本周二英国首相鲍里斯提出的提前大选动议第三次遭到否决，周三英国议会举行的投票结果显示，英国将于今年12月12日今年大选，大选的不确定性使得脱欧不确定性进一步加剧。国内方面，中国10月官方制造业PMI不及预期和前值，使得市场对于四季度国内经济的担忧再起。下周重点关注欧元区制造业PMI、英国央行利率决议以及美国9月耐用品新增订单数据。
　　风险提示：精矿供给增速超预期、国内消费大幅下滑、美联储降息不及预期。