东吴证券-阿里巴巴-BABA.US-FY2020Q2点评：业绩再超预期，增长动能强劲-191103

《东吴证券-阿里巴巴-BABA.US-FY2020Q2点评：业绩再超预期，增长动能强劲-191103（13页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东吴证券-阿里巴巴-BABA.US-FY2020Q2点评：业绩再超预期，增长动能强劲-191103（13页）.pdf（13页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　收入利润均超预期，盈利能力保持稳定：公司2020财年Q2实现总收入1190亿元，同比增长39.78%，高于市场一致预期1166.95亿元，若扣除合并报表因素的影响，内生增速同比增长37%，比市场预期高2%，公司收入体量不断增大，收入增速也略有下滑，但仍获得了超越市场预期的表现。公司经调整净利润达到327.5亿元，同比增长39.6%，第二季度调整后每股收益13.1元人民币，市场预期10.66元人民币，高出市场预期22.89%。衡量公司真实盈利能力的EBITAMargin依然保持稳定，本季度EBITA达到320.91亿，同比增长38.6%，增速还在逐季提升。
　　国内零售业务用户增长趋缓，单用户贡献收入增长成为收入增长主要动力：公司当前年度活跃买家数达到6.93亿，同比增加15.31%，用户数增长逐季趋缓。但单活跃买家贡献的营收达到420元的新高，同比增长21.04%，并呈现加速增长的态势，在国内零售业务的增长动能中发挥更加重要的力量。导致佣金货币化率长期稳定，本季度天猫扣除未支付订单GMV同比增长26%，同时佣金收入增长23.9%，基本一致。而客户管理收入同比增长25.46%，达到413.01亿，主要得益于付费点击价格上升（同时付费点击量贡献较少），正因如此，我们才看到客户管理业务的货币化率处于稳定提升的通道中。若公司佣金政策依然保持稳定，那么客户管理的货币化率提升是提高公司总体货币化率的关键。
　　新零售业务增长强劲，经营一年以上的盒马鲜生单店已实现EBITDA盈利：新零售业务是公司各种业务中增长最快的部分之一，本季度实现124.95%的同比增长，达到182.10亿，已超越佣金收入的体量，这主要得益于天猫超市和盒马鲜生的快速增长。盒马鲜生于9月底已开店达170家，环比增长13.33%，不仅扩张速度较快，而且经营一年以上的盒马鲜生单店已实现EBITDA盈利。此外公司今年9月份并购了网易考拉，对本季业绩影响微弱，公司直营业务市场份额继续提升。
　　直营业务拖累毛利率，营销费用使用效率远高同业：新零售业务增长强劲，但直营业务占比增加导致库存成本提升是毛利率下滑的主因。从营销效率的角度来讲，公司单位营销费用可以产生138元的GMV，而拼多多仅40元，品类的丰富和生态的完善为阿里构筑了强大的护城河。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2020、2021和2022财年收入分别同比增长38.9%/33.9%/29.6%，达到5234.4/7011.0/9088.9亿元；NonGAAP归母净利润同比增长35.4%/32.8%/29.5%，达到1186.0、1574.8、2039.9亿元，对应PE27x/20x/16x。综合考虑公司业务成长、竞争优势与生意壁垒，我们认为公司当前的估值水平具备较强的投资价值，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济加速下滑，竞争加剧，货币化率不及预期