万联证券-紫光股份-000938-点评报告：Q3单季营收回暖，费用端拖累净利-191101

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　　事件：近日紫光股份发布2019年三季报，报告期内公司实现营收379.6亿元、归母净利润12.4亿元、扣非归母净利润9.1亿元，分别同比增长10.2%、6.9%、-2.4%。
　　投资要点:
　　分销、服务器业务驱动营收回暖，但毛利率略有下滑。公司前三季度实现营收379.6亿元，同比增长10.2%，其中Q3单季营收150.7亿元，同比增长25.8%，扭转此前Q2的负增长局面（-13.6%）。营收增速回升预计与分销业务稳健增长、自有品牌服务器实现突破有关，尤其是公司自有品牌的服务器增长迅猛，预计三、四季度收入贡献均超预期。但与此同时，分销、服务器业务偏低的毛利率也拖累整体毛利表现，Q3毛利率同/环比分别下滑2.8/6.2个百分点。
　　汇兑损失拖累费用端，利润表现不及预期。前三季度费用超预期走高，主要原因有二：1）公司进一步加码研发，前三季度研发费用28.5亿元，其中Q3贡献10.2亿元，同比增长21.1%，投入领域包括AI网络模块，WiFi 6无线产品及5G融合解决方案等，长期有望充分受益；2）另一方面，前三季度财务费用达到3.5亿元，同比增加1.1亿元，主要系汇兑损失及短期借款增加所致。受此拖累，前三季度/Q3单季净利润同比增速分别为6.9%/-7.6%，表现不及预期。
　　围绕5G建设布局，打开运营商市场。当前5G进入大规模建设期，公司在前三季度积极拓展运营商市场，推出全系列5G移动回传承载网产品；路由器突破运营商市场并实现部分落地商用；WLAN以最大份额中标运营商设备集采项目取得规模突破；SDN/NFV与运营商深度合作等。综合来看，公司正持续完善运营商产品线，未来有望全面受益5G建设红利。
　　盈利预测与投资建议：2019年以来，尽管核心子公司新华三营收有所下滑，但公司自有品牌的数字化基础设施业务快速增长，有望打开长期增长空间。预计2019-2020年公司EPS分别为0.91/1.05元；对应当前股价的PE分别为32.38/28.10倍，依旧维持“买入”评级。
　　风险因素：5G建设不达预期、中美贸易摩擦加剧、商誉减值风险。