华创证券-云南白药-000538-2019年三季报点评：药品、日化板块保持稳健增长，公司开启外延发展模式-191104

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　　事项：
　　公司10月28日发布2019年三季度报告，报告期内公司实现营业收入216.46亿元（+8.36%），实现归母净利润35.42亿元（+7.46%），实现扣非净利润23.36亿元（-7.30%），销售商品提供劳务收到的现金228.85（-1.95%）亿元，经营活动现金净流入1.54（-88.06%）亿元。
　　公司Q3单季度实现营业收入77.49亿元（+13.42%），实现归母净利润12.95亿元（+5.55%），实现扣非净利12.01亿元（+17.78%），销售商品提供劳务收到的现金81.86（+26.79%）亿元，经营活动现金净流入6.05（+124.05%）亿元。
　　评论：
　　药品、日化板块保持稳健增长。公司药品板块（母公司业绩）报告期内实现营业收入39.91亿元（7.33+%），归母净利润2.99亿元（55.83%）；Q3单季度实现营业收入14.58亿元（27.08%），归母净利润3.82亿元（11.29%）。公司药品板块增速今年来首次由负转正，主要原因是2019年H1药品板块以去库存为主，Q3季度恢复正常发货水平。公司健康品板块报告期内估算营业收入同比增速约10%左右，高于我国牙膏市场平均增速2-3个百分点。主要原因为日化板块渠道进一步下沉，目前云南白药牙膏市占率为20.1%，为国内第一。
　　公司开启外延发展模式。2019年10月15日，公司公布与万隆控股签署《可换股债券认购协议》，以7.3亿港币为对价，认购万隆控股两年到期、年利率3%的可转股债券。一方面能够获得固定收益，另一方面可以进一步加深双方在个人护理产品贸易，以及植物提取和配套监测、物流、进出口及相关服务方面继续合作。10月25日，公司公布计划使用自有资金5,000万美元（约合3.5亿人民币），以基石投资者的身份参与认购中国抗体制药有限公司（中文名称）在香港联合交易所的首次公开发行股份。上述投资的资金来源均为上市公司自有资金，短期内不会对公司财务状况和日常生产经营造成重大影响；从长期来看，有利于公司在生物医药领域的布局，提高公司资金利用效率，促进公司国际化进程，对公司发展具有积极影响。
　　盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司19-21年营收分别实现293.32亿（+9.8%）、321.92亿（+9.7%）、352.78亿（+9.6%）；归母净利润分别为36.38亿（+10.0%）、39.57亿（+8.8%）、44.40亿（+12.2%）（原预测值为37.71亿、42.12亿、49.20亿，调低原因主要为公司19年上半年受药品板块去库存影响，公司业绩减缓）。鉴于公司未来自由现金流较为稳定，采用DCF估值法预测，调整目标价格为94.93元（原预测值为99.36元，下调原因为下调利润预期增速）。公司业绩表现平稳，维持“推荐”评级。
　　风险提示。药品板块、日化板块、新投资项目增速不及预期。