天风证券-佳禾智能-300793-深耕声学领域，TWS助推快速增长-191104

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　　深耕声学领域，获得国内外知名企业认可
　　公司凭借丰富的市场经验、领先的设计研发能力和制造能力，在电声行业无线化、智能化的趋势中已经取得突出优势，与众多国际国内知名客户保持着紧密的合作关系，已为Harman、Beats、Skullcandy、House of Marley、PEAG、V-Moda、Pioneer、JVC、Audeze、Panasonic、Creative等国际知名客户和华为、万魔声学、联想、喜日电子、安克、科大讯飞等国内知名客户开发和制造一系列电声产品。2019H1公司先后导入华为、Skullcandy等优质客户，并实现大批量供货，华为与Skullcandy已顺利成为公司客户。
　　扩产+提升自动化能力，盈利能力有望提升
　　公司募投项目2.66亿元投向电声产品智能工厂建设，项目实施后，公司生产基地在原材料管控、零部件加工成型、产品组装、质量检测、库存管控等方面均能够实现较高程度的自动化、柔性化，从而形成一个全流程智能化的电声产品生产基地。该项目内部收益率为19.50%，预计税后投资回收期6.70年（静态、含建设期）。则未来4.70年年均收益为0.57亿元，根据公司测算，项目整体收益为3.18亿元。
　　视听娱乐是耳机、音箱等电声产品发挥作用的最重要场景
　　公司无线耳机产品快速增长，2019H1同比增长144.89%，三季度公司营收迅速放量，系无线耳机市场迅速增长，公司产业链参与度高，ODM比重持续增长，参与部件及方案环节，和全部整机集成环节，预计未来将持续受益无线耳机市场高景气度。Counterpoint Research统计，2016年无线耳机出货量仅918万台，市场规模不足20亿元。2017年，TWS耳机的销售额达到了20亿美元，预计18年总共可以达到53.76亿美元，在2020年可以达到110.42亿美元。
　　投资建议：看好公司未来受益TWS耳机渗透率持续提升，公司系安卓系耳机品牌主要供应商，2019H1新进华为供应链，募投项目投产后，将持续提高公司自动化、柔性化、研发水平，提升供应能力，持续提高市场份额。预计19-21年，公司实现归母净利润1.54/2.18/2.85亿元，目标价65.5元，给予“买入”评级。
　　风险提示：无线耳机市场景气度低于预期、公司订单不及预期、募投项目达产不及预期