华创证券-军工行业2020年度投资策略：基本面保持高景气度，改革有望继续破冰-191105

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　　2019年军工板块跑输指数，船舶板块涨幅最大：2019年截至10月31日，中信军工上涨17.90%，在所有29个板块涨跌幅中排名第13位，同期上证综指、深证成指、中小板指、创业板指、沪深300以及中证500指数分别上涨18.81%、34.77%、32.32%、36.02%、30.89%和19.01%。具体来看，全年军工有两次较大行情，第一次是年初至一季度末，受相关事件催化以及创业板整体反弹等因素影响，军工板块涨幅最高超过40%；之后调整至6月初，下调幅度大约15%；然后震荡至8月中旬，接着受国庆阅兵等事件催化，军工板块迎来年内第二次行情，至9月上旬板块上涨超15%。从细分板块来看，年初至今航天装备、航空装备、地面兵装和船舶板块分别上涨15.21%、15.40%、21.18%和35.75%。2019年3月至4月中旬以及7月，船舶板块呈现相对独立的上涨行情，判断主要是受到中国船舶、中船防务重大资产重组、南北船合并预期升温以及海军70周年阅兵的影响。
　　基本面：最新国防白皮书发布，军工行业高景气度有望持续，逆周期属性凸显。2019年7月24日，国防部发布了《新时代的中国国防》白皮书，首次将国防费用位居世界前列的国家进行国际比较，并指出中国国防费用无论是占国内生产总值和国家财政支出的比重，还是国民人均和军人人均数额，都处于较低水平，2018年美国和俄罗斯军费分别占GDP的3.16%和3.93%，而中国军费仅占GDP的1.87%。另外对近年我国国防费用构成进行了披露，我国装备费占国防预算的比重已经从2010年的32.2%增长至2017年的41.1%，装备投入复合增速达到13.44%，国防预算向装备领域倾斜趋势明确。因此我们预计未来军费增速仍将长期保持高于GDP的增速，空军、海军、信息化装备等细分行业增长或将更快，在当前宏观经济增速下行的背景下，军工板块的高景气度有望持续，逆周期属性凸显。
　　改革面：资产证券化、定价机制以及激励机制等不断深化，潜力有望逐步释放。资产证券化方面，船舶板块重大资产落地，江南造船拟注入中国船舶，舰船核心资产证券化更进一步。国睿科技的重组获批，表明院所类资产证券化形式可以更加灵活。资产证券化趋势十分明确，未来预计仍将稳步推进；定价机制方面，10月份《军队单一来源采购审价管理办法》出台，重点明确了单一来源采购审价的方法、程序和内容，并且坚持关口前移，变过去事后审价一道关口，为事前预审、事后审价两次把关，进一步增强审价结果的准确性、合理性。激励机制方面，包括振华科技、中航电测以及钢研高钠等公司推出了新的激励，且形式更加多样，初股权激励以外，员工持股以及期权激励等方式不断涌现。
　　投资策略：我们认为应该从三条主线把握军工板块的投资机会：
　　主线一：装备龙头，主要推荐中直股份、中航沈飞、航发动力和中航飞机等，一方面作为细分行业的龙头，具有一定的稀缺性，且在较长时间内处于半垄断地位，增长的确定性较高；另一方面改革的潜力较大，随着激励机制以及定价机制改革的推进，潜力有望逐步释放。
　　主线二：军工白马，主要推荐火炬电子、振华科技、航天电器、中航电测、菲利华和中航光电等，在行业保持高景气度背景下，公司业绩增长稳定，确定性较高，逆周期属性突出，估值处于合理区间，年底估值切换具有较高的配置价值。
　　主线三：资产证券化，主要推荐四创电子，资产证券化是军工领域改革的重要手段，也是军工板块行情重要的催化剂，我们认为电科集团的证券化应重点关注，特别是作为博微子集团下属唯一上市平台四创电子，内生业绩保持稳定，未来有较大注入预期。
　　风险提示：武器装备列装速度低于预期；军工领域改革进程低于预期。