光大证券-大参林-603233-2019年三季报点评：业绩略超预期，新建并购加快-191030

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　　◆事件：
　　公司发布2019年三季报，19Q1-3实现营收80.4亿元（+27.7%），归母净利润5.56亿元（+34.3%），扣非归母净利润5.37亿元（+33.2%），经营性净现金流10.9亿元（+118%）。公司业绩略超我们和市场预期。
　　◆点评：
　　新建门店加速，加快并购步伐。3Q19期末，公司共拥有直营门店4215家，同比增15%，其中3Q19自建119家，关闭16家，自建门店相比2Q19有了明显提速，预期全年可实现400家以上的开店规模，关店率仍保持较低水平。并购方面，9月完成两起并购签约，分别是黑龙江鸡西市灵峰药房（35店，持股51%）和西安康欣（59店，持股51%），由于仍未完成股权转让手续，因此未计入3Q19并表。总体来看，公司扩店聚焦华南地区，并借并购扩张省外市场，保持稳健扩张节奏。
　　处方外流致毛利率下滑，期间费用下滑推动净利润高增长。公司3Q19归母净利润增长39.2%，明显超收入25.8%同比增速。3Q19公司毛利率为39.5%（-2.2pp），主要仍和处方外流带来的产品结构调整有关。从期间费用率看，3Q19销售费用率为26.2%（-2.4pp），主要是18年同期开店较多且集中激励执业药师考试，3Q19恢复正常后销售费用率下降较快；管理费用率和财务费用率基本持平，其他导致净利润增长的因素主要是计回存货和信用减值损失。
　　◆业绩略超预期，新建并购加快，维持“买入”评级
　　考虑公司业绩超预期，我们略上调19~21年EPS为1.38/1.76/2.07元（原为1.35/1.74/2.03元），现价对应19~21年PE为41/33/28倍。公司聚焦华南市场，精细化管理能力强，盈利能力强劲，未来新建和并购均有提速空间，可确保稳健成长，我们看好长期成长带来的投资价值，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：并购药店业绩不达预期；新开和并购外延速度不达预期。