兴业证券-春秋航空-601021-收益水平逆势提升，扣非后业绩表现超预期-191106

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　　投资要点
　　第三季度春秋航空实现营收＃ 44.2亿元，同比增长14.8%，实现归母净利润8.6亿元，同比增长26.1%，扣非后归母净利润8.6亿元，同比增长33.9%，单季度扣非后业绩表现略超预期。
　　运力增速提升，预计Q4运力投放速度将持续加快。Q3春秋航空投放运力114.2亿座公里，同比增长13.3%，较上半年的9.3%有明显恢复。分结构看，第三年季度春秋航空国内、国际和地区运力增速分别为13.8%、12.1%、16.0%。根据已经公布的冬春航季时刻表，春秋航空时刻总量同比提升20.7%，预计四季度公司运力投放增速将持续加快。
　　受国际航线拉动，客座率同比提升幅度较大，座公里收益小幅增长。去年受泰国乘船事件影响，国际航线客座率基数较低，今年随着泰国航线的恢复以及日本线需求的持续增长，国际航线客座率同比提升6.9pts,受国际航线的拉动，公司三季度平均客座率提升2.4pts至91.9%。受宏观经济形势等影响，三季度行业需求相对疲弱，预计春秋航空三季度客公里收益下滑1.5pts，座公里收益提升1.1pts，公司表现仍好于行业平均水平。
　　受益油价下跌、民航基金减半征收等利好政策的实施，第三季度成本增幅较小。Q3公司营业成本33.3亿元，同比增长10.2%，折合座公里成本同比下滑2.8%，预计民航发展基金减半政策帮助公司单季度节省成本0.5亿元。考虑三季度国际油价同比下滑导致国内航空煤油出厂价同比下滑11%，预计公司扣燃油后成本同比增长15.3%，单位成本增长1.7%。在成本优化、收益水平小幅提升的情况，公司第三季度毛利润同比提升32%至10.9亿元。
　　盈利预测：低成本航空空间广阔，公司业绩有望维持平稳较快增长。调整19-21年春秋航空EPS分别为2.00、2.40、3.10元/股，对应11月4日股价PE分别为23、19、15倍，维持买入评级。
　　风险提示：政策执行的不确定性，行业供需失衡，宏观经济增长时速，国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件